投资要点：

    　　公司公告2021 年年度业绩，录得归母净亏损166.42 亿元，接近业绩预告下限，基本符合预期。2021 年国内航空需求相较2020 年有所恢复，公司营收同比上升7.23%至745.32亿元，其中客运收入同比增加4.65%，在国际货运的旺盛需求下，货邮收入同比提高29.93%。此外公司2021 年投资损失有所收缩，但营业成本与期间费用同比增幅较大，录得归母净亏损166.42 亿元。

    　　运营方面：公司2021 年客公里收益为0.557 元，同比增长9.85%，收益水平对营收上升贡献大于客座率下降的拖累影响。公司总体运力投放同比2020 年增长3.4%，国内客运投入同比提高7.7%，国际客运投入持续受限，同比-77.7%。公司2021 年实现客运周转量1046.3 亿收入客公里，其中国内需求全年有所恢复，RPK 同比+4.5%，但受各地疫情散发的影响，全年国内客座率同比-2.1pts 至69.5%。国际需求受疫情防控政策以及海外边境关闭的影响，RPK 同比-84%，同时拖累国际航线客座率同比-17.9pts 至45.1%。争量保价的定价策略使客公里收益同比+9.85%至0.557 元，收益水平上升贡献收入52.33 亿元。货运方面，公司持续布局货运业务，货运投入同比提高11.7%，实现货邮总周转量43.03亿吨公里，同比增加20.9%。

    　　经营方面：受航油价格上涨以及员工薪酬成本增加等影响，公司营业成本同比上涨13.5%。

    　　公司2021 年航空燃油成本同比上升39.73%至207.04 亿元，其中员工薪酬成本同比增幅超过10%。公司期间费用均同比增加，其中受汇兑收益减少的影响，公司财务费用同比大幅上涨215.18%至41.27 亿元。公司2021 年投资损失大幅收缩至7.45 亿元（2020 年投资损失为59.16 亿元）。公司录得净亏损166.42 亿元。

    　　投资分析意见：国内航空市场有望在近期疫情缓解后逐步恢复，在暑期旺季有望出现被抑制的出行需求集中爆发的情况，国际市场恢复仍具不确定性，但随着疫苗接种进一步推进以及特效药问世，我们预计国际航线有望逐步恢复。考虑到2022 年国内疫情散发以及边境开放的不确定性，我们下调2022E 归母净利润至5.12 亿元（原预测为21.00 亿元），同时上调2023E 归母净利润为58.21 亿元（原预测为31.20 亿元），新增2024E 盈利预测为91.79 亿元，2022E-2024E 盈利预测对应现股价PE 为238 倍，24 倍和15 倍。公司具备北京主基地优势，叠加收益水平提高以及精细化管理策略，在全球航空业格局变化的背景下，公司未来业绩修复值得期待，维持“增持”评级。

    　　风险提示：油价大幅上涨；汇率波动较大；疫情恢复不及预期；突发航空安全事故