事件：中国国航发布2022 年三季度报，2022 前三季度实现营业收入420.89亿元，同比-26.75%；归母净利润-281.03亿元，同比增亏177.81亿元。其中2022Q3 实现营业收入181.36 亿元，同比-8.37%；归母净利润-86.68 亿元，同比增亏51.33 亿元。

    　　三季度仍受疫情扰动，国内航线供需同比下滑，国际线保持低位。

    　　2022Q3 公司国内航线ASK 同比-16.02%，RPK 同比-17.53%，客座率为66.68%，同比-1.22pts。2022 年三季度国内疫情形式点多面广，冲击暑运旺季，同时公司主基地北京疫情管控严格，国内航线供需同比下滑。2022Q3 公司国际航线ASK 同比+13.73%，RPK 同比-2.34%，客座率为54.60%，同比-8.98pts。国际线方面，为便利中外人员往来和对外经贸交流合作，公司运力投入同比显著增加，但在海外疫情持续反复下，客座率下滑明显，使得三季度国际航线RPK 仍同比下滑。

    　　油价高位致成本端持续承压，美元升值带来汇兑损失。公司2022Q3营业成本231.1 亿元，同比+7.51%；单位ASK 营业成本0.73 元，同比+27.85%。三季度航空煤油维持高位，均价同比+93.34%，同时运量低迷，公司成本端显著承压。费用方面，公司三季度销售、管理、财务费用率分别为5.22%、6.21%、22.70%，同比分别-1.10pts、+0.35pts、+14.63pts。其中财务费用提升显著，主要系美元持续走强影响。根据半年报披露公司美元净负债61.9 亿美元，三季度美元兑人民币汇率升值6.20%，测算得国航三季度美元带来汇兑损失约为25.7亿元人民币。

    　　预计四季度经营仍处低位，看好明年持续复苏。10 月1 日-29 日行业日均航班量4950 班，为2019 年同期的33.93%，日均国际及地区航班量191 班，为2019 年同期的7.30%，预计四季度业务量仍处低位。

    　　国内疫情基本得控，海外新增确诊人数趋于平稳，在精准防控能力不断提升下，看好明年行业持续复苏。

    　　投资建议：需求端，疫情反复不改行业复苏趋势，同时国际航班有序增加，五个一限制淡化。供给端，航司运力引进缓慢，中期内供给低速增长具有高确定性。此外，民航票价市场化改革打开涨价弹性空间。

    　　供需确定性拐点叠加票价上行，航空有望迎来一轮成长周期。公司具备高品质国内航线，国际线占比大，收益品质良好，疫情后复苏带来弹性可观，我们预计公司2022-2024 年净利润分别为-358.9 亿元、15.6亿元、150.9 亿元，对应PE 为-4x/95x/10x，维持“买入-A”评级。

    风险提示：航空需求复苏低于预期，油价大幅上涨，人民币大幅贬值。