Q3 业绩增长低于预期，Q4 有望在低基数上实现改善。2023Q1-3 公司实现营业总收入1310 亿元，同增9.1%；实现归母净利润37.2 亿元，同增0.1%；扣非归母业绩同增2.7%，业绩增长低于预期。分季度看，Q1/Q2/Q3分别实现营业收入426/483/401 亿元，同比+21%/+22%/-11%；实现归母净利润11.1/18.4/7.8 亿元，同比+14%/+10%/-27%，Q3 业绩明显下滑，预计主要因：1）国内化工行业景气度走弱，业主资本开支谨慎，导致公司在手项目执行放缓，收入转化进度不及预期；2）受刚性成本占比提升影响，单季费率大幅提升1.8pct；3）部分实业项目投产初期负荷较低或产生亏损。预计Q4 随着海外项目执行提速，业绩有望在低基数上实现边际改善（22Q4 单季营收/业绩分别同降20%/2.3%）。

    　　毛利率提升，现金流有所改善。2023Q1-3 公司综合毛利率8.22%，同比提升0.5pct，其中Q3 单季毛利率大幅提升1pct，盈利能力有所改善。Q1-3期间费用率4.69%，同比提升0.6pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比持平/+0.1/+0.3/+0.2pct（Q3 单季分别同比+0.1/0.7/0.5/0.6pct），管理费用率大幅提升，预计主要受营收增长放缓、刚性费用占比提高影响。

    　　资产（含信用）减值损失多计提约1.9 亿。少数股东损益占比提升1.83pct。

    　　净利率下滑0.26pct 至2.84%。Q1-3 公司经营活动现金净流出34 亿元，较上年同期少流出30 亿元，现金流延续改善。

    　　Q3 签单维持高增，海外业务有望持续发力。2023Q1-3 公司新签合同额2839 亿元，同增20.5%，Q3 单季新签989 亿元，同增35.4%，延续较快增长。分业务看，Q1-3 工程承包业务新签合同额2716 亿元，同增22%，其中化学工程/ 基础设施/ 环境治理新签合同额分别同比+34%/-20%/+46%（Q3 单季分别同比+57%/-42%/+15%），化工主业维持高增。

    　　设计咨询/实业材料累计新签合同额分别为36/53 亿元，同比-4%/+7%（Q3单季同增30%/14%）。分区域看，Q1-3 境内/境外业务分别新签订单1988/850 亿，同比-7%/+306%，境外订单大幅增长，主要因本期新签650亿俄罗斯甲醇大单。后续随着“一带一路”相关合作及政策落地，公司四季度海外业务有望继续发力。公司作为全球化学工程龙头，在沙特与俄罗斯已有良好基础，后续有望受益我国与中东及俄罗斯合作深化，斩获更多标志性大项目。

    　　投资建议：我们预计公司2023-2025 年实现归母净利润58/66/75 亿元，同比增长7%/15%/14%，EPS 分别为0.94/1.08/1.23 元。当前股价对应PE 分别为7.8/6.8/6.0 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：海外项目执行进度不达预期、汇兑风险、实业转型不达预期。