Q4 业绩承压，研发投入加大奠定长期发展基础，计提资产减值轻装上阵公司发布2025 年年报，全年实现营收1650.54 亿元，同比+13.7%；归母净利润59.57 亿元，同比+0.2%；毛利率29.14%，同比+3.0pct。单Q4 实现营收545.19亿元，同环比+41.4%/+13.3%；归母净利润6.44 亿元，同环比-66.2%/-72.8%，Q4 业绩承压主要因：(1)低毛利M7 销量占比环比+35.2pct，导致毛利率环比-1.3pct；(2)销售/管理/研发/财务费用率同比分别+1.5pct/+0.6pct/+2.2pct/+0.2pct，环比分别+0.4pct/+1.9pct/+0.9pct/+0.2pct。其中为推动新车型及新领域研发，2025年公司研发人员达9019 人，同比增长2818 人。同时，公司持续加强营销服体系建设，2025 年吸引超百家优质门店加入问界体系；(3)基于审慎性原则，计提资产减值损失12.57 亿元，环比增加12.1 亿元。鉴于国内高端SUV 市场竞争有所加剧，我们下调公司2026-2027 年业绩预测并新增2028 年业绩预测，预计2026-2028 年归母净利为100.5(-26.4) /148.0(-14.7)/197.7 亿元，当前股价对应的PE 分别为15.7/10.7/8.0 倍，但考虑到公司M6 爆款可期，全球化发展有望加速，积极布局机器人等前沿领域，看好长期发展，维持“买入”评级。

    　　Q4 销量同环比高增，M7 占比提升影响单车均价公司2025Q4 实现销量15.41 万辆，同环比+59.5%/+24.3%，主要受M7 改款后销量高增推动，而M5/M8/M9 因上市时间偏长销量均有所下滑。具体来看，(1)M7销量7.44 万辆，同环比+77.1%/+360.1%；(2)M8 销量4.80 万辆，环比-26.1%；(3)M9 销量2.54 万辆，同环比-47.1%/-16.8%；(4)M5 销量0.63 万辆，同环比-4.0%/-48.7%。受M7 销量占比大幅提升影响，Q4 公司ASP 为35.39 万元，同环比-4.52/-3.43 万元；单车归母净利润为0.42 万元，同环比-1.56/-1.49 万元。

    　　M6 上市在即增量可期，出海打开销量空间，布局机器人打造新成长曲线公司拟剥离蓝电业务，深度聚焦问界主业。目前，问界M6 已开启预售，主打年轻市场并首次全系标配全球量产最高的896 线双光路激光雷达，预售24 小时订单量突破6 万辆，爆款可期。同时，2026 年，在夯实国内市场的基础上，公司将加快面向海外市场的车型研发与运营体系搭建，海外市场有望放大公司潜在销量空间。此外，公司积极推进机器人等创新业务落地，围绕双足机器人、轮式机器人、四足机器人及轮足复合机器人等多种形态深入研发，打造新成长曲线。

    　　风险提示：新能源车销量、海外开拓进程、机器人业务发展不及预期。