高端智能制造及工业互联网服务商，“2+2”战略引领新发展。工业富联为全球尖端的智能制造与工业互联网解决方案服务商，拥有云计算、通信与移动网络设备以及工业互联网三大业务，在积极发展“高端智能制造+工业互联网”核心业务基础上，逐步拓展布局半导体和新能源汽车零部件业务，同时将“大数据（包含元宇宙算力和储能）+机器人”作为创新业务布局重点，持续深化“2+2”战略布局，致力打造第二增长曲线。公司三大主业共同驱动营收稳健增长，22 年营收首次突破5000 亿元，同比+16.4%，但毛利率同比-1.05pct 导致归母净利润仅同比+0.3%；23Q1 单季度营收首破千亿，毛利率有所改善，同比+0.59pct。

    　　云计算：受益AI 需求爆发，收入盈利有望同步向上。1）行业：云计算市场快速扩张，服务器作为基础设施直接受益，预计22-26 年全球服务器市场规模/出货量CAGR 分别为8.2%/5.6%。AIGC 浪潮下算力需求持续释放，AI 服务器出货有望快速增长，22 年全球AI 服务器出货量85.5 万台，预计26 年将达236.9 万台，CAGR 高达29%。2）公司：22 年公司云计算营收2124.4 亿元，同比+19.6%。公司云计算服务器、存储器等产品出货稳居全球前列，与戴尔、HPE、联想等全球主要服务器品牌商以及微软、谷歌、亚马逊等国内外云服务提供商（CSP）紧密合作，同时强化与英伟达等算力巨头合作。22 年AI 服务器、HPC 等出货快速增长，在云计算业务中营收占比提升至20%+，23Q1 亦有较大增长，有望持续受益AI 带来的需求增长。盈利方面，随着毛利率相对较高的CSP ODM 及AI 服务器营收占比提升，盈利水平有望逐步向上。

    　　通信及移动网络设备：网络设备、智能终端共驱成长。22 年公司通信及移动网络设备业务实现营收2961.8 亿元，同比+14.4%。1）网络通信设备：持续受益5G+、企业数字化基础设施建设升级和云端应用增长，同时，AI 需求增长亦推升高速交换机需求，现阶段100G/400G 交换机为出货主力，800G 交换机预计23Q4 贡献营收，公司有望受益400G/800G 交换机需求放量。2）智能终端：将于23H2 发布的iPhone15Pro 版机型金属中框预计将从不锈钢升级到钛合金材质，ASP 和毛利率预计有所提升，公司作为北美大客户手机金属中框核心供应商有望深度受益。此外，智能家居、可穿戴市场稳步扩张也将持续贡献增量。

    　　工业互联网步入快车道，灯塔效应加速释放。1）行业：预计25 年全球工业互联网市场规模将增至6287.3 亿美元，22-25 年CAGR 约6.9%，国内工信部等利好政策频发有望加速工业互联网普及。2）公司：22 年公司工业互联网业务实现营收19.1 亿元，同比+13.5%，三大核心板块（灯塔工厂/标准软件/Fii Cloud）均实现快速增长，且毛利率逐年攀升，22 年毛利率47.9%，显著高于公司整体水平。公司基于强大的数据和算力基础，19 年成为首批入选“灯塔工厂”的中国企业，后持续推进灯塔工厂对内与对外赋能，服务十大行业1500 多家企业，建造6 座世界级“灯塔工厂”，灯塔效应加速释放。

    　　投资建议：我们预计2023-25 年公司实现营业收入5839/7556/8758 亿元，同比增长14%/29%/16%；实现归母净利润260/332/397 亿元，同比增长30%/27%/20%，对应EPS 分别为1.31/1.67/2.00 元，对应PE 分别为18/14/12 倍，2023 年可比公司平均PE 为17 倍，考虑到公司与英伟达以及亚马逊、微软、谷歌等海外头部云服务商密切合作，有望深度受益AI 服务器需求增长，北美大客户手机结构件升级带来营收利润新增量，以及工业互联网业务持续贡献成长，首次覆盖给予“买入”投资评级。

    　　风险提示事件：AI 需求不及预期；智能手机销量不及预期；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；市场需求/规模测算不及预期风险等