1H23 扣非净利润超预期

    　　公司公布1H23 业绩：收入2,067.76 亿元，同比下降8.21%；归母净利润71.61 亿元，同比增长4.21%；扣非净利润75.36 亿元，同比增长18.27%。

    　　对应2Q23 单季度收入1,008.88 亿元，同比下降16.07%；归母净利润40.33亿元，同比增长11.53%；扣非净利润43.30 亿元，同比增长32.31%。公司1H23 扣非净利润超出我们及市场此前预期，我们判断主要系AI 服务器收入快速增长，服务器业务结构改善带动毛利率提升，及汇兑收益影响。

    　　发展趋势

    　　AI 相关业务高速成长，产品结构优化助力毛利率同比改善。在上半年AI 持续升温背景下，公司表示AI 相关应用如服务器、交换机等产品需求旺盛。聚焦服务器方面，我们预计上半年AI 服务器收入呈高速成长态势，在服务器中的收入占比有所提升。同时随着公司产品结构优化，服务器业务盈利能力提升，公司表示1H23 服务器毛利率同比增长25%。网通业务方面，公司表示1H23 高速交换机、高速路由器收入分别同比增长70%/95%，整体增长势头强劲。毛利率方面，2Q23 毛利率同比提升0.7ppt 至7.0%，我们判断主要系公司持续优化服务器等业务内部结构带来的成效。

    　　盈利能力显著改善，经营性现金流同比大幅增长。费用率方面，在业务结构调整趋势下，2Q23 公司收入有所下降，但归母净利润同比增长11.53%；扣非净利润同比增长34.81%，体现出盈利能力的持续改善，同时汇兑收益亦有正面影响。此外，2Q23 经营性现金流净额为57.41 亿元（2Q22 为-71.58 亿元），我们判断这体现出公司经营效率进一步提升。

    　　超前布局AI 成长彰显前瞻视野，看好服务器、交换机等AI 相关业务进入全面收获期。我们认为，公司在过去数年持续超前布局AI 相关领域，当前已随着AI 需求的爆发进入加速收获期。展望2H23，公司表示将通过持续产品创新引领发展，今年已开发并量产英伟达H100/H800 等AI 服务器、400G 交换机高速成长、800G 交换机等业务均将在2H23 贡献收入，高速路由器亦有快速成长。我们看好公司凭借行业领先的产品及技术储备，持续受益于人工智能浪潮下算力需求旺盛机遇，在AI 多元产品领域高速成长。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2023/2024 年盈利预测不变。当前股价对应18.9 倍/16.9 倍2023/2024 年市盈率。维持跑赢行业评级，考虑行业估值中枢上移，及基于对公司AI 服务器业务长期看好，我们上调目标价31.5%至26.3 元，对应20.5 倍/18.3 倍2023/2024 年市盈率，较当前股价有8.8%的上行空间。

    　　风险

    　　通信及消费电子需求低迷，工业互联网发展缓慢、AI相关需求低于预期。