【投资要点】

    　　公司发布2025 年年报及2026 年一季度业绩快报：2025 年公司实现营业收入298.01 亿元，同比增长5.12%；实现归母净利润14.08 亿元，同比下降3.37%；扣非后归母净利润14.44 亿元，同比增长2.87%。营收增长主要系本期燃气资源板块中天然气批发及综合能源板块中发电业务增加所致，而归母净利润的下滑主要是智慧服务业务利润减少所致。2026 年一季度，公司实现营业总收入68.11 亿元，同比下降9.35%；归母净利润2.67 亿元，同比增长14.56%；扣非归母净利润2.60 亿元，同比增长13.45%。营收下滑主要是燃气资源业务收入减少所致，而归母净利润的增加主要是燃气资源业务利润和综合能源业务利润增加所致。

    　　燃气资源业务：天然气批发量翻倍，盈利能力显著提升。燃气资源业务2025 年贡献营收达61.11 亿元，同比大幅增长53.77%，毛利率提升16.94pct 至23.92%。报告期内，公司积极稳妥整合中石油、中石化、大鹏一期等优质资源，天然气采购量达48.1 亿立方米，同比增长28.3%；同时积极抢抓国际市场窗口期，天然气批发销售量达15.38 亿立方米，同比增长100.78%，这一战略转变有望帮助公司从过去高气价的被动承受者，转变为能够主动利用国际市场波动的受益者。公司此前已与国际能源企业签订长期天然气采购协议，锁定部分远期货源。

    　　城市燃气业务：销气量稳健增长。2025 年公司管道天然气销售量51.27亿立方米，同比增长3.06%。分区域看，大湾区市场表现优于异地，销量同比增长5.42%，其中电厂售气量增长8.19%至15.32 亿立方米，成为主要增长点。2026 年一季度公司管道天然气销售量13.13 亿立方米，同比增长4.79%。分区域看，大湾区销售量6.96 亿立方米，同比增长 5.14%，其中电厂销售量3.17 亿立方米，同比增长16.54%；其他地区销售量6.17 亿立方米，同比增长4.40%。2025 年公司在大湾区深入挖掘发展潜能，非居客户安排“专人专组专责”，实现全生命周期管理。在其他地区，公司持续加大非居用户开发，推进“瓶改管”和老旧小区改造，积极拓展集中供热和蒸汽等市场。公司收购德阳龙洲天然气公司，城燃版图再落关键一子，促进公司城燃项目在西南区域连片协同发展，管道燃气项目数提升至58 个。

    　　综合能源业务：发电业务表现亮眼，光伏胶膜业务量增价跌致盈利承压。2025 年公司综合能源板块贡献收入54.01 亿元，同比+7.47%，具体来看，1）燃气电厂：2025 年公司深燃热电公司第二台9F 机组投产运营，在运燃气发电装机规模突破1300 兆瓦，贡献发电收入17.37亿元，同比+40.62%。公司精准把握电力市场动态，签订具有竞争力的年度电力长协；通过优化运行策略，在全年现货价格低迷的情况下，大幅增加电费收入，持续提升热电比及综合效益，有效巩固市场份额；同时积极开拓增量市场，成功新增4 家热用户，实现供热市场稳健拓　　展，燃气发电利润总额创历史新高。2）光伏胶膜：面对行业内卷、价格下滑等不利因素，斯威克公司把握两轮政策驱动的“抢装潮”关键窗口期，在行业下行周期中的逆势增长；推进降本增效与质量管控，优化产品设计与生产工艺，持续提升产品的可靠性与稳定性。同时紧跟电池技术革新，迅速匹配客户需求，自主研发转光膜、高反黑膜、TPO 皮肤膜产品并实现批量出货，斯威克全年实现光伏胶膜销售7.94 亿平方米，同比增长21%，继续保持市场占有率全球第二。展望后续，地缘冲突推高原油价格，有望带动光伏胶膜产品提价，进而助力该业务对公司整体利润拖累减少。

    　　【投资建议】

    　　公司作为区域优质城燃企业，主业稳健构筑安全垫，并有望凭借灵活的资源采购与贸易能力，在因地缘冲突导致的国际气价上移背景下获取套利弹性，同时综合能源板块多点向好，共同驱动公司发展。我们调整盈利预测，预计公司2026-2028 年营业收入分别为311.81/329.30/348.95 亿元，归母净利润分别为18.23/19.41/20.34 亿元，对应EPS 分别为0.63/0.67/0.71 元，对应2026 年4月14 日收盘价PE 分别为11.22/10.554/10.06 倍，维持“增持”评级。

    　　【风险提示】

    　　地缘政治不确定性

    　　国内外天然气价格波动

    　　天然气消费量增长不及预期

    　　天然气批发量增长不及预期

    　　综合能源业务拓展不及预期

    　　资产减值风险

    　　光伏胶膜需求不及预期及市场竞争加剧风险