【投资要点】

    　　深圳区域优质城燃，主业稳健运行构筑坚实安全垫。公司是一家集城市燃气、燃气资源、综合能源和智慧服务为一体的综合性公用事业上市公司，控股股东为深圳市国资委。公司近年来收入及毛利占比最大的城市管道燃气业务为特许经营业务，主要向城市居民、工商业和电厂等用户销售管道燃气。公司是深圳市行政区域内的一切管道燃气业务的唯一经营主体，在巩固深圳市场的同时，公司很早就意识到单一区域成长的边界，因此于2005 年控股赣州深燃天然气有限公司，迈出异地扩张第一步，并进一步收购景德镇、九江、成都等项目。截至2025年末，公司已在广东、广西、江西、安徽、江苏、浙江、云南、湖南、湖北、河北等11 省（区）经营58 个城市（区）管道燃气项目。作为业务基本盘，公司2025 年着力市场挖潜与降本增效，不同区域天然气销售量均呈现同比正增，同时深化与国内一手资源方合作，不断丰富资源供应渠道，形成国内国际资源相结合、年度合同和中长期协议互补的资源池，有效降低资源综合采购成本，实现资源采购量增价减。

    　　“采运储销”一体化布局夯实盈利韧性。公司城燃主业的核心竞争力，并不只来自传统特许经营权壁垒，而在于其基本成型的“采运储销”一体化气源体系。公司拥有年运力约80 万吨LNG 运输船“大鹏公主”号，极大增强了国际资源采购的灵活性和经济性。同时正在建设的深圳市天然气储备与调峰库二期工程，投产后将助力公司LNG 年周转能力从80 万吨提升至280 万吨，深圳天然气储备能力将由目前约10 万立方米提升至42 万立方米，可满足深圳市30 天城市燃气应急储备需求。这背后的投资逻辑在于，储备库二期并非单纯的保供工程，而是一个兼具安全属性、贸易属性与城燃赋能属性的资源中枢。安全属性体现在提升深圳本地战略保供能力；贸易属性体现在放大长协和现货资源周转；城燃赋能属性则体现在，当下游气电项目和周边城市需求释放时，公司可通过储备库形成更强的区域资源辐射能力。

    　　成长引擎：综合能源与智慧服务驱动向清洁能源服务商转型，其中综合能源板块多点开花：1）天然气发电：控股的深燃热电运营装机容量达1.3GW，2025 年发电收入同比大幅增长40.62%。广东省气电容量电价的上调，有助于覆盖机组折旧、人工等固定成本，有望抬升并稳定发电业务底层收益。2）光伏胶膜：通过控股江苏斯威克切入光伏赛道。尽管行业面临周期性调整，但斯威克通过技术升级、成本管控稳固全球市占率第二的地位。展望后续，地缘冲突推高原油价格，有望带动光伏胶膜产品提价，进而助力该业务对公司整体利润拖累减少。

    　　3）其他清洁能源：由全资子公司清洁能源公司负责光伏等新能源、能源交易、节能服务、综合供能、深燃机研发推广等业务，综合利用节能、高效、绿电等多种技术能力，为用户提供冷、热、气、电等综合能源一体化解决方案。

    　　【投资建议】

    　　公司作为深圳区域唯一城燃特许经营商并成功拓展至全国，主业现金流稳健，且受益于全国推进的顺价机制以及多元化的采购策略，盈利安全垫深厚。“采运储销”一体化布局进一步夯实盈利韧性，使其具备稀缺的资源运作与套利能力。

    　　同时，综合能源（热电、光伏胶膜、多元清洁能源）与智慧服务业务已形成增长引擎，有望驱动公司向清洁能源综合服务商转型。我们预计公司2026-2028 年营业收入分别为311.81/329.30/348.95 亿元， 对应增速分别为4.63%/5.61%/5.97%；归母净利润分别为17.51/18.81/19.78 亿元，对应增速分别为24.36%/7.42%/5.15%，对应EPS 分别为0.61/0.65/0.69 元，对应2026年5 月8 日收盘价PE 分别为11.11/10.34/9.83 倍，维持“增持”评级。

    　　【风险提示】

    　　国内外天然气价格波动

    　　天然气消费量增长不及预期

    　　综合能源业务拓展不及预期

    　　智慧服务业务拓展不及预期

    　　地缘政治不确定性

    　　电价风险

    　　资产减值风险

    　　光伏胶膜需求不及预期及市场竞争加剧风险

    　　汇率波动风险

    　　分红不及预期