22Q1 租管费24 亿元、同比+25%，持续稳增。至2022Q1 末，公司已开业商场125 个（含轻资产10 个），其中22Q1 无新开业商场；出租率96.0%、环比21 年末-1.85pct。

    公司累计开业GRA/GLA 为1,180/709 万平，分别同比+31%/+31%，规模及运营能力排名行业前列。22Q1 公司实现含税租管费24.1 亿元，同比+25.5%；税后租管费22.5 亿元，同比+25.4%、环比-4.8%，环比下降主要由于疫情影响。分区域来看，江苏、浙江和安徽分别贡献22Q1 租管费收入的33%、16%和8%，构成GLA 的29%、13%和10%。公司计划22 年实现商业总收入 105 亿元、同比+22%，新开业吾悦广场及委托管理在营项目25 座。至22Q1 末，公司在手189 座吾悦广场，其中轻资产32 座。

    22Q1 销售额311 亿、同比-37%，未新增拿地。3 月公司实现销售金额120 亿元，环比+6.5%、同比-41.8%；销售面积117 万平，环比-1.5%、同比-39.0%；销售均价1.03 万元/平，环比+8.2%、同比-4.6%。22Q1 公司累计销售金额311 亿元，同比-37.4%；累计销售面积315 万平，同比-38.3%；累计销售均价9,867 元/平，同比+1.5%。22Q1 公司未新增拿地。2021 年全年拿地谨慎，拿地面积 2,158 万平，同比-47.9%，其中综合体拿地方式占比48%、同比-12pct；拿地金额767 亿元，同比-38.9%，权益比例51%、同比-15pct；拿地均价3,555 元/平，同比+17.3%。21 年公司拿地/销售金额比33%；拿地/销售面积比92%；拿地/销售均价比36%。

    三条红线达标绿档，经常性收入/利息支出提升。至2021 年末，公司处于三条红线绿档，剔预负债率、净负债率和现金短债比分别为69.95%/48.12%/1.07 倍，总体财务健康。21年末，有息负债911 亿元，同比+2.9%；21 年平均融资成本6.57%，同比-15bp；3 月30 日，公司62.32 亿元小公募债券获上交所受理，后续资金情况料将改善。21 年经常性收入/利息支出已提升至130%，同比+44pct，助力公司现金流稳定。2022Q1，公司已偿还境内外公开市场债券46.31 亿元，占比全年应还额37%。截至2022Q1 末，公司的合联营公司权益有息负债合计为99.11 亿元。

    投资分析意见：优秀管理+优质资产，期待更长期的增长，维持“买入”评级。新城控股秉承“住宅+商业”双轮驱动战略，先发布局商业地产，打造优质成长标杆，乘风广阔消费市场；同时塑造了高周转开发成长典范，新环境下调整战略，争取更稳健持续成长；同时我们相信公司将凭借优秀管理能力和优质的资产组合在新行业格局下实现更长期、并更有质量的增长。我们维持公司22-24 年每股盈利预测分别为5.58/5.60 元/5.62 元，对应22PE 仅5.4X，维持“买入”评级。

    风险提示：调控超预期收紧，去化率不及预期，疫情影响商场运营。