公司发布2021 年三季报：三季度实现净利润9.04 亿，同比增长110%。1）前三季度实现营收150.9 亿，同比增长42.8%，归母净利润24.2 亿，同比增长41.6%，扣非净利润23.5 亿，同比增长43.0%。2）分季度看，Q3 实现营业收入49.7 亿，同比增长58.9%，环比下降11.5%，归母净利润9.04 亿，同比增长110%，环比来看，公司自今年6 月上市以来，逐季利润提升，Q1-Q3 净利润分别为6.8、8.4 和9.04 亿。

    　　航空货运需求持续旺盛，刺激货运价格不断走高。自疫情以来，客运航班大量停飞，导致航空货运市场呈现供不应求局面，航空货运价格持续攀升。1）运量来看，Q3 总体航空货运量同比20 年基本持平，小幅下降3.1%，环比下降12.7%，相比19 年下降11.7%；分区域来看，7-8 月国内货运量同比下降5.2%，较19 年下降15.7%；国际货运量同比增长12.8%，较19 年持平；地区货运量同比增长10.3%，较19 年下降17.9%。总体来看，总货运量在三季度并未呈现显著爆发，同比数据基本持平，较19 年略有下降，运力供给不足成为核心瓶颈；2）运价来看，自疫情以来中枢持续抬升，当前接近历史最高水平。根据TAC Index 数据，自6 月起，全球各区域间航空货运价格再次走高，其中上海浦东出境航空货运指数由6 月21 日的4973 点涨至9 月27 日9364 点，涨幅88%。预计Q3 中枢约为7000 多左右，Q2 为5500-6000 之间，环比涨幅约20%左右。运量虽然环比下降但价格走高，是公司Q3 收入环比下降而利润增长的主要原因。

    　　成本端，公司前三季度营业成本110.5 亿，同比增长43.4%，Q3 营业成本35.0亿，同比增长42.7%，低于营业收入增幅，环比下降17.1%（7.2 亿），考虑3季度航油价格环比增长10%，公司成本管控良好。公司毛利率由Q2 的24.7%提升至29.5%，20 年Q3 为21.6%。

    　　费用端受会计准则影响增长较为显著。公司前三季度三费合计496 亿元，同比增长42.4%，与营收增速基本接近，其中销售费用同比增长12.3%，管理费用增长17.7%，增量主要为财务费用增长，由去年4600 万收益变为4100 万支出，主要由于今年以来执行新的会计准则，经营租赁进表导致利息支出增加。

    　　投资建议及盈利预测：1）看好航空物流市场迎来黄金发展期：新格局、新动能、新机遇；公司作为航空物流第一股全新启航，在跨境电商、生鲜进口等新兴市场将充分受益；2）基于当前航空货运市场高景气度，我们调高盈利预测，即21-23 年净利润分别为31.4、33.4 和35.2 亿（原预测27.2、30.7 和33.8 亿），对应EPS 1.98、2.11 和2.22 元，PE 分别为9.8、9.2 和8.7 倍，我们认为尽管货运运价水平未来有所回落，但行业新动能正在形成，预计2022-23 年仍可维持小幅增长，参考公司上市以来13 倍PE，给予2022 年目标市值434 亿，对应一年期目标价27.3 元，预期较当前42%空间，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：疫情冲击超预期，经济大幅下滑，人民币大幅贬值。