要点

    公司7 月2 日公告,大股东重庆水务资产经营公司、苏渝实业签署协议,拟各将部分持股划入德润环境,若完成,德润环境将成为公司新的控股股东,持股50%。(重庆水务持股结构谱系见正文)结合近期与管理层交流情况,我们最新观点如下。

    建议

    国企改革背景下,有望迎来大股东资产注入。1)重庆水务的控股股东——重庆水务资产经营公司,为重庆市基建“八大投”之一,有望成为重庆市国企改革排头兵;2)国企改革主要途径有:资产整体上市、股权激励、混合所有制改革等;根据重庆市《关于进一步深化国资国企改革的意见》,推进国有资产上市、混改将是当地政府重点举措。

    资产注入面临两大可能性。1)可能性1:重庆水务资产经营公司水务资产整体上市。其下属未上市的水务资产,主要为重庆市水利投资集团,主营水电、水务运营,2012、2013、2014H1 实现净利润规模分别为重庆水务的7%、2%、-11%;2)可能性2:战略股东苏伊士环境借道重庆水务登陆A 股。苏伊士环境集团为成立于法国的大型水务公司,1992 年设立中法水务(持股50%)开展在华水务投资业务;同时,苏伊士环境通过持股苏渝实业,成为重庆水务的战略股东。2015 年以来,国内水务行业掀起PPP浪潮,作为财政部界定的社会资本类型之一(外企),苏伊士环境有借势拓展水务市场的可能性,而重庆水务是理想的融资平台;3)对于市场预期的重庆三峰注入上市公司,我们认为可能性不大。除重庆水利投资集团外,重庆水务资产经营公司下属规模化的未上市资产,为重庆三峰(主营垃圾焚烧,2012、2013、2014H1实现净利润规模分别为重庆水务的9%、11%、12%)。考虑重庆水务的战略定位为水务运营,我们认为重庆三峰注入的概率不大。

    维持中性, 目标价9.9 元。预计2015~17 年EPS 为0.33/0.34/0.35 元,利润增速10%/4%/1%。核心假设。1)产品价格小幅上行:第三期污水处理价格锁定至2016 年;重庆市供水价格5 年未调整,启动上调概率较大,且2015 年底前有望实现阶梯水价,将小幅抬升售水均价;2)供水产能负荷率平稳提升。重庆市2014 年主城区人口700 万人,规划到2020 年达到1000万人,6 年复合增速6%;通常公用设施产品销量的增速与人口增速相匹配。公司2014 年供水产能负荷率约在50%,提升空间充足;3)利率下行带来财务费用节省。目标价对应2015/16 年P/E 为30/29 倍。