数据概览

    　　21Q1-3 兴业银行归母净利润同比+23.4%，增速环比+0.4pc；营收同比+8.1%，增速环比-0.9pc；ROE 14.7%，同比+1.6pc，ROA 1.05%，同比+10bp；不良率1.12%，环比-3bp，拨备覆盖率263%，环比+6pc。

    　　核心观点

    　　1、盈利增速稳中有升。21Q1-3 ROE 年化14.7%，同比上升1.6pc；利润同比增长23.4%，较21H1 略升0.4pc；营收同比增长8.1%，较21H1 放缓0.9pc。营收增速走弱，主要是息差拖累。展望Q4，基数效应消退，叠加息差环比企稳，利息净收入压力有望缓解。（1）高基数效应影响有望消退。20Q3 由于货币宽松息差环比显著扩张。拉长来看，利息净收入两年复合增速为8.9%，营收两年复合增速为9.6%，均居股份行第3。高基数效应在Q4 将得到改善。（2）净息差下行压力有望趋缓。单季度息差（期初期末）环比下降7bp【有误差，判断日均口径下行幅度更小】，因资产收益率下降。①信贷需求较弱。新发放贷款利率仍未回升。②贷款结构变化。对公端，发力绿色贷款（较年初增长32%至4226 亿元），置换部分高息资产。绿色贷款资产质量好、且有望受益于潜在的结构性货币政策工具，表面上资产收益率下降，实际上综合收益更高。零售端，投放节奏较平，Q4 力度有望加大，有望带动新发放贷款利率企稳回升。③加大债券配置。债券投资环比+8.7%，明显快于总资产（4.8%）和贷款（2.6%）增速，相对低收益率的资产占比上升。

    　　2、中收强劲超出预期。“商行+投行”战略成效持续性、成长性均超出市场预期。

    　　（1）预计上市股份行中收增速最快。21Q1-3 中收同比+26.3%，预计为股份行增速最快。并且连续7 个季度居股份行前二（其中5 个季度第一），说明兴业银行“商行+投行”战略推进成色经得住时间检验，并且效果在持续显现。（2）中收在高增长前提下仍在加速。21Q1-3 中收增速较21H1 加速2.4pc；21Q3 中收增速31.0%，较21Q2 加速16.4pc。主要得益于投行和财富业务快速增长。21Q3末理财规模1.74 万亿，环比增长8%，较年初增长18%。展望未来，投行、财富、资管有望继续支撑中收快速增长。

    　　3、资产质量稳中向好。（1）不良连续双降，已经是第四个季度，21Q3 不良额环比-0.2%，不良率环比-3bp 至1.12%，创2015 年以来最优水平。关注率环比+12bp，主要是某个客户逾期欠息导致。未来资产质量有望继续改善。（2）拨备持续增厚。信贷方面，拨备覆盖率环比+6pc 至263%，也创2015 年以来新高；非信贷方面，20A 非标拨贷比（4%+）高于贷款（3%-），推测21Q3 继续增厚。

    　　盈利预测及估值

    　　盈利增速稳中有升，中收增速强劲，不良连续双降。预计2021-2023 年归母净利润同比增长24.33%/15.10%/15.24%，对应BPS 28.74/32.21/36.23 元股。现价对应PB 估值 0.66/0.59/0.53 倍。维持目标价33.50 元，对应2021 年PB 1.2x，现价对应2021 年PB 0.66x，现价空间76%。

    　　风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发。