2022 年3 月24 日，兴业银行发布2021 年度报告。公司已于1 月10日披露业绩快报，年报披露的主要财务指标和快报一致，详细数据见附图。2021 年2 季度以来，公司经历新董事长上任、地产行业风险暴露，公司估值波动较大，相较于当前业绩，市场更加关心公司未来战略经营持续性和资产质量稳定性。公司本次年报在“董事长、行长致辞”和“重点领域资产质量”对市场关切进行了回应，值得关注。

    本次年报董事长和行长致辞重申“坚持一张蓝图汇到底”的决心，坚定实施“商行+投行”战略，这是对市场关于管理层战略经营持续性担忧的回应。致辞提出“战略转型是一场等不得却也急不得的持久战”、“客户始终是价值之源”的理念，更加强调数字化转型、机制改革、人才、防范风险的重要性，显示兴业银行更加务实的战略转型态度和市场化经营基因的延续。

    重点领域资产质量部分，本次年报公司详细披露了“房地产”和“地方融资平台”领域分类型业务余额和不良情况。虽然2021 年相关领域的资产质量风险暴露的确有所增加，但公司选择更加透明的方式进行披露，回应市场关切，展示了公司的坦诚，也表明了公司能妥善化解的自信。截至2021 年末，公司境内房地产领域自营贷款、债券、非标等业务项下投向房地产领域业务余额 1.65 万亿元，不良率1.34%。个人按揭贷款1.12 万亿元，对公融资业务余额0.53 万亿元，其中0.45 万亿非债券类对公融资均有对应的房地产项目及抵押物，项目在一线城市余额占比52%，省会及GDP 万亿以上的城市占比89%。无抵押的主要为债券投资844 亿元，地产企业债券170 亿元，住房抵押贷款证券化产品674 亿元。公司对公房地产融资业务拨备覆盖率 305.14%，高于公司平均拨备覆盖率，风险损失抵补能力较强，市场无需过度担忧。

    由于信用卡贷款逾期认定规则更严、延期还本付息政策退出和少数地产企业违约增加导致公司关注和逾期指标有所回升。但从不良指标来看，2021 年公司不良率、不良余额和不良生成率均较2020 年明显下降。公司拨备覆盖率和拨贷比也明显上升，整体资产质量夯实。

    盈利预测与投资建议：我们预计公司22/23 年归母净利润增速分别为16.34%和13.29%，EPS 分别为4.13/4.70 元/股，最新收盘价对应22/23年PE 分别为4.81X/4.22X，PB 分别为0.61X/0.55X。兴业银行的经营质量位于上市银行前列，战略坚定，经营务实，管理层延续市场化经营基因，坦诚回应市场关切，市场悲观预期有望逐步消解，兴业银行估值折价有望逐步修复，我们给予公司2022 年1 倍PB 估值，合理价值32.30 元/股不变，维持“买入”评级。

    风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）资产质量大幅恶化。