财报亮点：1、营收全年增速保持向上，净利润实现近十年最好水平。2021 全年兴业银行营收在去年高基数下继续保持向上趋势，实现近9 个点的增长。在优异的资产质量下，拨备释放利润，净利润同比增速继续保持向上趋势，同比增24.1%，为近十年来的最好增速水平。2、量价齐升带动Q4 净利息收入环比+11.7%，其中单季年化息差环比上行15bp，有资负两端的共同贡献，资产端收益上行预计有结构和利率两方面的因素，负债端收益环比下行预计主要是结构带动。3、单季零售信贷投放良好，活期存款高增，带动资负结构持续优化。4 季度兴业银行信贷保持良好投放，单季新增1148 亿，占比全年新增近25%。Q4 新增信贷主要由零售推动，零售单季新增占比60%，带动存量个人贷款占比总资产环比上升至22%。负债端存款增速有所回升，尤其是活期存款高增，Q4 单季存款新增1000 亿。4、资产质量优异扎实：不良下行，拨备夯实。资产质量继续呈现改善趋势，为2014 年来最优水平。累积不良净生成在0.8%的低位，一定程度反映公司资产质量新增压力不大。安全边际高位夯实、未来风险可控。从细分不良看，对公各行业不良均继续下行至历史低位，零售信用卡不良率虽有小幅抬升趋势，但通过结构的优化实现了零售综合不良率的下行。5、资本实现内生，核心一级资本充足率环比上升

    财报不足：中间业务收入同比增较前三季度26%的增速有一定放缓至13%，但财富管理相关收入继续保持较好增长，代销收入在高基数下继续同比增45%，投行业务带来的顾问咨询费同比增10%，仍是兴业银行手续费收入的主要构成。全年净非息收入同比增26.2%，由净其他非息收入中投资收益带动，Q4 单季投资收益127 亿。

    　　投资建议：兴业银行盈利保持高增，资产质量优中夯实，未来增量风险小。公司2022E、2023E PB 0.62X/0.55X；PE 4.35X/3.83X（股份行 PB0.57X/0.52X；PE 4.96X/4.47X），兴业银行目前估值不高，公司基本面稳健，资产端具备较强的资产获取能力，负债端存款基础也在逐步夯实。通过近年来的化解处置和调整结构，资产质量已经处于较为夯实的水平。未来“商行+投行”战略下，表内净利息收入维持平稳，表外在直接融资发展的大背景下中收增长有望打开空间。公司管理团队优秀，市场化程度高，建议保持重点跟踪。

    　　注：我们根据2021 年年报明细数据，调整了规模增长、资负收益率、信用成本等关键数据的假设，导致2022-2024 年盈利预测较前期有调整。

    　　风险提示：宏观经济面临下行压力，业绩经营不及预期。