事件概述
兴业银行发布年报：2021 年实现营业收入2212.36 亿元（+8.91%，YoY），营业利润951.99 亿元（+24.37%，YoY），归母净利润826.80 亿元（+24.10%，YoY）；2021 年末总资产8.60 万亿元（+8.98%，YoY；+1.25%，QoQ），存款4.31 万亿元（+6.63%，YoY；+2.38%，QoQ），贷款4.43 万亿元（+11.66%，YoY；+2.66%，QoQ）。零售AUM2.85 万亿元（+9.01%，YoY）；2021A 净息差2.29%（-7bp，YoY）；不良贷款率1.10%（-2bp，QoQ），拨备覆盖率268.73%（+5.67pct，QoQ），资本充足率14.39%（+1.47pct，QoQ）；年化ROE13.94%（+1.32pct，YoY）。拟派现1.035 元/股，分红率26.01%。
分析判断：
Q4 收息业务显著改善，减值少提+税收效应反哺利润加速释放兴业银行2021 年实现营收和PPOP 同比+8.9%/+6.7%，整体营收端增速较2020 年有所放缓，主要是收息业务承压，而非息业务表现靓丽形成对冲；环比来看，营收增速相较前三季度的8.1%仍有小幅提升，Q4 单季重回双位数，各科目具体来看：1）全年利息净收入同比增速仅1.5%，息差下行7BP 是主要影响因素，但边际来看，年末贷款投放提速、叠加息差改善下，Q4 收息业务有较大改善，单季利息净收入增速3.4%，较Q3 的低点-9.2%实现转正。2）非息收入保持较快增长，全年增速在Q1-3 基础上再提升1.9pct 至26.7%高位，其中手续费净收入和其他非佣金收入分别同比+13%/+50%，拉动非息收入在营收端的占比达到34.2%，较2020 年回升4.8pct。手续费结构来看，得益于财富业务的发展，支付清算、代理和托管手续费分别实现+31%/+45%/+20%的较快增速，银行卡类收入增速13%，较2020 年回升5.5pct。
四季度营收增速回升的同时，营业支出尤其是管理费成本有所抬升，预计是增加员工和科技支出影响，相应的Q4 单季PPOP 增速环比降3.1pct 至3.3%。同时公司四季度延续少提拨备反哺利润，Q4 减值损失同比少计提10.9%，全年同比少计提11.2%，叠加四季度税收负增抵补，贡献全年归母净利润增速收录24.1%，较前三季度的23.4%的增速进一步提升，Q4 单季增速26.4%。利润加速释放下，2021 年ROE 同比提升1.32pct 至13.94%。
四季度扩表放缓、贷款投放稳中有升，存款活期化提升☆ 资产端：2021 年总资产增速9%，四季度扩表有所放缓，规模环比+1.25%。资产摆布主要增配贷款和同业资产，分别年增11.7%/36.2%，且四季度贷款投放稳中有升，规模环比+2.66%；投资资产全年仅+2.7%，主要压降了金融债、公司债和衍生品的配置，国债投放规模同比增13.5%，占比进一步提升。贷款投向上：1）全年来看，除票据冲量有明显增长外，一般对公和零售贷款年增幅分别为8.8%、13.2%，年末整体资产端贷款占比、贷款中零售贷款占比分别为50%、42.5%，均较年初有小幅提升。零售贷款中，按揭和信用卡增速明显放缓，由2020 年的超15%的增速均降至6.5%的水平，主要是个人经营贷延续高增长，年增幅44%，占全年零售贷款增量的38%（存量占比提升至10.8%）。2）单季度来看，下半年一般对公贷款规模呈逐季压降的趋势，贷款投放集中在票据和零售，下半年零售贷款增量的44%投向个人经营贷。3）对公贷款投放行业来看，2021 年兴业对贷款配置进行调整，行业维度划分了优先支持、适度支持、审慎支持、限制支持四类，增量的36%投向制造业（年增速17%），交运、电力行业也有较高增幅，规模缩减的行业包括金融业、批零、卫生文娱等，地产和租赁服务行业贷款规模下半年也有明显缩减。总体而言，全年贷款投放有保有压，重点支持的绿色、普惠小微、中长期制造业贷款增速均超40%。2021 年末公司核心资本充足率9.81%，环比Q3 提升27BP。
☆ 负债端：全年存款增速6.6%低于总负债的8.8%，同业和债券是主要的负债来源。但四季度存款表现边际改善，Q4 规模环比增幅2.3%为年内单季最高，主动负债增幅明显回落。全年存款结构整体改善，四季度定期存款规模压降的同时，增量均为活期存款，年末活期存款占比44.4%，较2020 年提升1.1pct；活期存款日均余额占总存款日均余额的比例达42.4%，同比提高近2pct，预计受益于财富管理和投行战略助力资金留存。
净息差：公司披露2021A 净息差2.29%，同比降7BP，主要是贷款收益率调降27BP，存款成本率仅降4BP。
测算下半年净息差同比降19BP，但环比上半年仅降3BP，整体表现改善，贷款定价基本企稳，同时其他类资产收益率有小幅回升。
不良延续降2BP 且拨备充裕，多因素影响前瞻指标阶段上行兴业银行四季度不良规模环比微增1.07%，但不良率环比降2BP 至1.10%继续创阶段新低，全年降幅达15BP。
但前瞻指标有所抬升，包括年末关注类占比1.52%，环比上行5BP，年内逐季走高，以及逾期率年末达1.47%，同环比分别增15BP 和4BP；相应的逾期90+/不良收录77.2%，基本持平中期，较年初抬升1.5pct，但整体认定仍较为审慎。我们测算的全年不良生成率同比降接近60BP 至1.08%，其中下半年生成率有所抬升。公司披露，部分指标的上移主要是“四季度严格信用卡贷款逾期认定标准，逾期认定时点提前”，并且催收后“不会进一步迁徙为不良”，此外也有延本付息政策的阶段性影响，以及少数房企违约因素。
结构上来看，对公和零售不良率分别为1.1%和1.01%，较2020 年分别降15BP 和3BP。下半年除信用卡贷款一次性影响个贷不良率走高4BP 外，对公贷款中核心制造业贷款等不良率压降的同时，不良有所上行的行业包括批零、房地产和信息技术等。具体看地产行业风险，兴业银行此次年报对于相关信息披露详细，年末表内自营贷款+债券+非标的地产领域业务余额1.65 万亿元，其中以优质开发商和优质项目为主的对公融资5321 亿元，且超八成有抵押物或为优质地区项目。同时，对公房地产融资业务拨备覆盖率305.14%，具备较强的风险抵补能力。而表外包括理财+代销+债承的不承担信用风险的房地产敞口1300 亿元，其中债承占比43%是主要部分，理财产品底层为公司授信客户，在自营白名单内，且均为正常类。年末兴业银行全口径的地方政府融资平台敞口3077 亿元，其中境内平台贷款敞口2093 亿元，占贷款总额的4.73%，比例较2020 年降1.31pct，不良率1.97%，规模影响不大。
兴业银行年末拨备覆盖率收录268.73%，同环比分别提升49.9pct 和5.7pct，拨贷比2.96%延续平稳，整体安全边际较高。并且信贷类减值损失同比少提的情况下，公司主要增提了债权投资减值损失，相应的信用成本率同比降25BP 至1.08%。
轻资本战略推进促表外高增，财富业务多维度突破业务层面，投行生态圈的构建和表外体量的扩增，对公司业绩形成明显拉动。2021 年FPA 同比增长15.5%至7.01 万亿元，其中表外FPA 增速达到21.9%，尤其是非传统FPA 增速高达33.2%，占全年增量的72%，带动存量占比提升至38.7%。一方面贡献包括投行+代客FICC+做市交易的大投行业务收入全年达到108 亿元，同比增长30%，另一方面也促进重点客户结算性资金的留存，贡献日均存款4699 亿元，占总日均存款的11%。
相较于投行领域，财富业务方面AUM 规模增速有所回落，集团口径零售AUM 同比提高9%至2.85 万亿元，但结构上在存款增速放慢的同时，仍主要由表外贡献。公司理财业务优势突出，综合理财能力连续17 个季度排名银行业第一，理财业务发力下，年末在管理财余额1.79 万亿元，同比+21%，且含权益类理财规模实现翻倍。
此外，公司在财富合作机构、产品、销售、托管多个维度均有突破，“财富云”销售理财规模同比高增429%至6676 亿元，包括私募、家族双托的复杂产品销售保有量也实现翻番。财富生态圈的搭建，一方面促进包括理财资管+代销+托管收入的财富银行收入2021 年达到234 亿元，同比增长13.2%，其中理财、基金代销、托管收入分别同比+20.4%/+104%/+19.7%，对中收形成支撑；另一方面也促进托管业务上量，基金托管规模同比+37.45%至2.13 万亿元，跃升至股份制银行第一。
投资建议
总体来看，兴业银行年报亮点关注：1）四季度受益于量价齐升，收息业务改善促进营收增速进一步上行；2）核心战略推进促进表外投行和财富大发展，贡献全年中收高增；3）四季度存贷款结构改善下净息差相应改善；4）资产质量受一次性扰动部分指标有波动，但整体不良率持续降低，拨备充分保障业绩释放空间。
我们看好兴业银行商投联动战略的持续落地，业绩表现持续验证其战略成效。鉴于年报业绩表现，我们小幅调整公司22-24 年营收2603/2928/-亿元的预测至2374/2618/2919 亿元，22-24 年归母净利润954/1152/-亿元的预测至951/1088/1226 亿元， 对应增速为15.0%/14.5%/12.7% ； 22-24 年EPS5.35/6.28/- 元的预测至4.44/5.10/5.77 元，对应2022 年3 月24 日19.85 元/股收盘价，PB 分别为0.62/0.56/0.50 倍，维持公司“买入”评级。
风险提示
1、整体经济未来修复不及预期，信用成本大幅提升的风险；2、公司的重大经营风险等。