事件：8 月26 日，公司发布2022 年中报，营收1158.5 亿元，YoY+6.3%；归母净利润448.9 亿元，YoY+11.9%；不良率1.15%，拨备覆盖率251.3%。

    营收增速保持平稳，拨备前利润增速回升。22H1 营收YoY+6.3%，环比-0.4pct，而拨备前利润YoY+1.8%，环比+1.9pct，盈利能力稳健。受宏观经济影响，兴业银行22H1 净利息收入和中收增速表现低迷，分别环比-1.7pct、-15.3pct；所幸，靠着投资实力和浮盈兑现，其他非息收入YoY+37.1%，力挽狂澜，撑住大局。

    需求趋弱、息差承压，靠投资生态圈撑住。上半年，在“资产荒”的背景下，兴业银行贷款平均余额YoY+10.8%，环比下行；又伴随着LPR 调降，生息资产收益率较2021 全年下降16BP，计息负债成本率提升3BP，双重挤压使净息差下降14BP 到2.15%。靠着加大金融投资的配置，将生息资产增速拉回至10.2%，撑住了整体扩张。

    非息收入占比提升，尽显“商行+投行”优势。22H1 中收整体虽弱，主要弱在代理业务，同比-8.1 亿元，然而顾问投行中收同比+14.4 亿，形成有效对冲。

    在优秀投资能力加持下，投资收益同比+70.1 亿元，接近翻倍。于是，非息收入占比从2021 年的34.0%提升至22H1 的37.5%，抗周期的优势开始显现。

    三大生态圈协同并进，对公FPA 和零售AUM 更上层楼。22H1 对公FPA达到7.65 万亿元，YoY+17.2%(2021 年15.7%)，零售AUM 达3.07 万亿元，YoY+14.1%(2021 年9.2%)，协同作战，呈加速之势。表内贷款结构已显著优化，制造业、基建行业在生息资产中占比分别+0.8pct、+0.4pct，房地产业-0.2pct。

    主动压实不良，资产质量稳定。22H1 受疫情影响，房地产业、租赁及商务服务业、信用卡不良额分别净增44 亿元、35 亿元、24 亿元，共同将整体不良率推高5BP，拨备覆盖率受此影响也下降17.6pct。但从逾期结构来看，90 天以上占比+4BP，90 天以内占比+5BP，表明不良认定较严，未来生成压力也较小。

    投资建议：以投资生态圈扛住了“资产荒”，以投行中收和投资收益扛住了“中收荒”，以三大生态圈高效协同推动对公FPA、零售AUM 增速更上层楼，在大环境低迷时，营收和PPOP 增速仍保持了平稳向好态势，战略开始落实到报表。预计22-24 年EPS 分别为4.49 元、5.15 元和6.09 元，2022 年8 月26 日收盘价对应0.6 倍22 年PB，维持“推荐”评级。

    风险提示：宏观经济增速下行；疫情风险频发；信用风险暴露。