兴业银行2022 年上半年经营表现平稳，规模扩张和风险控制保持稳健，公司战略转型持续深入，“三张名片”建设卓有成效，业务结构与收入结构进一步优化，整体经营质效稳中有进。

    　　 事项：兴业银行发布2022 年中报，上半年实现营业收入1,158.53 亿元，归母净利润448.87 亿元，同比分别+6.33%/+11.90%；不良贷款率较年初上升0.05pct至1.15%。

    　　 经营表现平稳。兴业银行2022H1 营业收入同比+6.33%（一季度同比+6.72%），归母净利润同比+11.90%（一季度同比+15.62%），整体经营表现稳健，盈利要素拆解来看：1）收入端，公司2022H1 利息净收入/非利息净收入分别同比+0.72%/+17.21%（一季度同比分别+2.44%/+15.13%），投资业务收入高增带来非息净收入保持较快增速。2）支出端，公司2022H1 成本收入比24.95%，同比上升3.23pcts，公司加大金融科技、品牌及客户基础建设等重点领域的费用支出，有利于长期业务开展，总体仍保持在较低水平。3）拨备端，公司2022H1减值损失同比减少42.66 亿元，下降11.26%，主要是债权投资减值损失明显减少91.22 亿元，而贷款减值损失同比增加36.75 亿元，占总减值损失占比提升19.04pcts 至82.98%，公司在贷款端审慎计提以应对目前市场的多重压力。

    　　 规模扩张稳健，贷款定价拖累息差。1）资产负债规模稳步提升：2022 H1 末公司总资产、总负债较上年末分别+4.44%/+4.57%（2021H1 末同比分别+2.73%/+2.65%），整体扩表节奏较上年同期稳步提升。2）信贷增长稳健，重点领域投放亮眼：2022H1 末贷款（不含票据）、存款总额较上年末分别+6.86%/+7.79%（2021 H1 末同比分别+7.24%/+2.92%），信贷占总资产比重提升1.68pcts 至53.15%，其中央行口径绿色贷款、制造业贷款和银保监口径普惠小微贷款较年初分别+19.31%/+21.30%/+18.66%。3）贷款定价拖累息差：上半年公司披露口径净息差2.15%，较去年同期和去年全年分别-17bps/-14bps，主要原因是贷款定价受市场利率下调、让利实体经济政策导向等因素影响。

    　　 非息收入占比持续提升，投资业务增长亮眼。1）非息收入占比持续提升：公司2022H1 非息净收入同比+17.21%，在营业收入中占比同比提高3.48pcts 至37.48%，收入结构持续改善，战略转型效果显著。2）手续费增长保持韧性：

    　　公司2022H1 手续费及佣金净收入同比+3.46%（一季度同比+18.78%），其中财富银行和投行业务手续费收入同比分别+8.44%/+18.34%，优势业务理财业务和债券承销收入同比分别+16.57%/+15.45%，“三张名片”重点布局效果明显。

    　　3）投资业务收入快速增长：公司2022H1“投资收益+公允价值变动损益”合计收入同比+36.23%，公司结合债券市场流动性波动及利率走势，积极把握波段机会，加强流转力度，提升综合收益，体现公司较强的投资能力。

    　　 资产质量保持稳定，房地产业务整体风险可控。1）资产质量保持稳定：2022H1末公司不良贷款率1.15%，较上年末微增0.05pct；关注贷款率1.52%，较上年末持平，风险指标仍保持近年来较优水平，整体资产质量保持平稳。2）拨备覆盖率有序下降，但仍保持较强风险抵补能力：2022H1 末公司拨备覆盖率251.30%，较上年末降低17.43pcts，公司前期针对潜在风险增提损失准备，随着潜在风险逐步释放，拨备覆盖率有序下降。3）房地产业务整体风险可控：

    　　2022H1 末公司境内自营贷款、债券、非标等业务项下投向房地产领域业务余额16,343.20 亿元，较上年末压降1.15pcts，不良率较上年末上升0.51pct 至1.85%，行业风险暴露背景下整体波动可控，公司对公房地产贷款拨贷比达13.11%，风险抵补能力较强。

    　　 “三张名片”建设卓有成效，轻型转型持续深入：1）“绿色银行、财富银行、　　投资银行”相关业务卓有成效：公司以三张名片相关业务为重点发展目标，绿色银行：截至2022H1 末，公司绿色金融融资、人行口径绿色贷款规模同比分别+9.99%/+19.31%，显著快于对公贷款增速；财富银行：集团零售AUM 规模较上年末增长7.79%，银银平台各类资管产品保有规模较上年末增长176.71%；投资银行：非传统表外融资余额较上年末增长10.79%，占比上升0.53pct 至39.20%。2）轻型转型持续深入：集团表外对公融资余额增速快于表内1.72pcts，占对公融资余额比重较上年末提升0.39pct 至55.09%；非息净收入同比增速大于利息净收入16.49pcts，占营业收入比重同比提升3.48pcts 至37.48%。

    　　 风险因素：宏观经济增速超预期下滑；资产质量大幅恶化；净息差水平超预期下行；局部地区疫情带来的不确定风险；行业监管政策调整。

    　　 投资建议：稳健经营，战略精进。兴业银行2022 年上半年经营表现平稳，规模扩张和风险控制保持稳健，公司战略转型持续深入，“三张名片”建设卓有成效，业务结构与收入结构进一步优化，整体经营质效稳中有进。考虑到市场利率下行趋势和公司审慎的贷款拨备计提策略，我们小幅调整公司2022/23 年EPS 预测至4.29 元/4.95 元（原预测4.45 元/5.22 元），当前A 股股价对应2022年0.56xPB，考虑到随着下半年实体经济改善和局部疫情影响边际减弱，公司业绩有望稳步增长，同时地产信用政策正开始发力，有助稳定银行风险指标趋势，从而有助行业整体估值提升，根据三阶段股利折现模型（DDM）测算，调整公司2022 年目标估值为0.87xPB，对应目标价28 元，维持“增持”评级。