投资要点

    营收承压，其他非息收入表现强劲。2023Q1 营收/归母净利润同比增速分别为-6.7%/-8.9%，营收下滑主要受净息差收窄及中收拖累。收入端：（1）净利息收入同比-6.2%，其中资产规模提速扩张（同比+11.4%），但净息差有所下行，主要是资产端受存量贷款LPR 重定价影响及存款成本上行，对净利息收入形成拖累。（2）手续费净收入同比-42.5%，主要是理财、财富代销等手续费收入受资本市场波动及理财破净潮影响，叠加去年较高的基数原因。（3）其他非息收入同比+48.2%，表现优于可比同业，主要是公司发挥金融市场业务优势，把握市场波动机会，加大高收益债券资产构建，公允价值变动收益增加。

    成本端，成本收入比25.5%，同比上升0.4pct；资产减值损失同比-4.4%，带动信用成本下降至0.87%。

    对公增量领跑，商投优势显著。2023Q1 总资产规模同比+11.4%，环比+6.0%，其中同业资产新增2740 亿（环比+54.5%），主要是存放银行同业资金和买入返售债券及票据增加；投资类资产新增1456 亿（环比+4.4%），主要是抓住金融市场给机会，加大高收益资产配置。贷款同比+11.5%，一季度新增1575 亿，同比少增437 亿，其中：①对公贷款新增2356 亿，同比多增517 亿，对公贷款贡献增量超过150%，对公贷款增速提升至19%，主要投向租赁商务服务业、房地产和制造业；②零售贷款减少158 亿，同比少增382 亿，主要是受消费类信贷需求疲弱和零售按揭提前还款影响。负债方面，存款同比+11.2%（环比+3.4%），存款占付息负债比重下降至55.7%。定价方面，净息差有所下行，主要是资产端受存量贷款LPR 重定价拖累及存款成本上行影响。

    不良率持平于1.09%，资产质量保持稳定。2023Q1 不良率持平于1.09%；贷款关注率1.44%，环比-5bp；拨备覆盖率环比小幅-4pct 至233%；拨贷比2.53%，环比-6bp。拆分来看：①对公不良率稳步下行，重点支持新基建、战略新兴产业、先进制造业等领域优质客户；涉房敞口持续压降，对公地产和地方政府融资平台资产质量趋于稳定。②零售方面，信用卡资产质量短期仍有一定压力，但随着疫情影响逐步淡化，预计全年资产质量稳定向好。

    盈利预测与评级：我们小幅调整公司2023 年和2024 年EPS 预测至4.28 元和4.56 元，预计2023 年底每股净资产为33.72 元。以2023 年4 月28 收盘价计算，对应2023 年底的PB 为0.51 倍。维持公司“买入”评级。

    风险提示：资产质量超预期波动，转型推进不及预期