事件：兴业银行披露2023 年中报，1H23 实现营收1111 亿元，同比下滑4.1%，实现归母净利润427 亿元，同比下滑4.9%。2Q23 不良率季度环比下降1bp 至1.08%；拨备覆盖率季度环比提升13pct 至246%。业绩及资产质量表现符合预期。

    　　营收已现趋势性改善，单季利润增速转正：1H23 兴业银行营收同比降幅较一季度收窄2.6pct 至4.1%，其中单季利息净收入增速已由负转正（1H23 同比微降0.8%，其中单二季度为正增长5.1%）；归母净利润下滑4.9%（1Q23 为下滑8.9%），其中单二季度同比增长1.5%。从驱动因子来看，① 息差同比降幅明显收敛是营收改善的核心支撑。测算1H23息差同比降幅较一季度收窄14bps，对营收增速负贡献较一季度收窄4pct 至-6pct。② 受同期理财老产品收益兑现高基数影响，非息收入同比下滑拖累营收表现。1H23 中收同比下滑30%，拖累营收增速5.9pct；投资相关其他非息收入同比增长13%，贡献营收增速2.3pct。③ 非信贷减值损失冲回，拨备对利润增速影响由负转正。1H23 信用减值损失同比下降7%，主要受益债权投资减值损失冲回41 亿，反哺利润增速0.6pct （1Q23为-1pct）。

    　　中报关注点：① 信贷增长质效提升，尤其对公贷款增长量价双优、量质并举。尽管上半年受零售投放较弱以及主动压降票据影响，贷款增速有所放缓，但对公贷款增速超20%、增量位居股份行第一，五大新赛道贷款增长均超各项贷款，同时对公贷款利率同比基本持平。兴业银行企金业务优势凸显，从结构优化到稳量提质兑现收益是下阶段重点关注方向。

    　　② 人民币存款成本明显改善，客群基础夯实成效逐步显现，息差有望保持相对稳定。1H23人民币存款付息率环比2022 年下降达8bps，随着客群基础夯实到存款沉淀成效持续兑现，负债成本稳步下行将助力息差企稳。测算1H23 息差1.69%，较一季度已基本持平。

    　　③ 主动加大清收处置力度，资产质量有望继续稳中向好。上半年核销规模同比提升33%、账销案存清收规模同比增长41%，达到近三年最高；不良率、关注率、逾期率等指标也均延续改善趋势，对重点领域风险已做到心中有数、稳步化解。预计兴业银行存量包袱将加速出清，更早确立资产质量拐点。④ 若剔除中收阶段性因素影响，上半年兴业银行非息收入同比持平，随着财富管理业务加快转型、投行业务市场领先地位持续巩固，期待更早看到非息收入重新提速，实现更快于净利息收入的增长表现。

    　　“巩固基本盘、布局新赛道”成效已逐步兑现：上半年信贷增长量质并举、尤其对公贷款增长量价双优，同时客户基础夯实带来存款成本的明显改善，助力息差企稳。从资产布局、负债优化到经营指标明显改善，下阶段营收提升、经营效益更快转化将是更可期的趋势。

    　　1）客户基本盘持续巩固，“头部强、中部壮、底部稳”的金字塔型结构已初显成效。

    　　上半年企金客户数已突破132 万户，同比增速达14.8%（2022 为增长14.3%）。从结构来看，大型、中小型、微型客户数占比分别5%、37%、58%，并且中小型、微型客户增速更快于大型客户。此外，零售客户基础也更快夯实，上半年零售客户数突破9600 万户，同比提升近14%，其中贵宾、私行客户增速分别达10%和12%。

    　　2）客户基础夯实带来的直接贡献在于带来更低成本的存款沉淀，上半年人民币存款成本已明显下行，下阶段还有进一步改善空间。上半年在存款定期化加速、外币存款成本上行的背景下，兴业银行实现存款成本基本稳定，1H23 存款成本较2022年持平2.26%，其中人民币存款成本同比下降达10bps、环比2022 年下降达8bps。

    　　目前兴业银行存款成本高于上市股份行平均水平11bps，以1H23 生息资产规模静态估算，若存款成本降至同业平均水平，将提振息差约6bps，有效助力息差企稳。

    　　3）布局新赛道“笔耕不辍”，上半年信贷投放量质并举，尤其对公投放量价双优。

    　　2Q23 兴业银行贷款同比增长9.4%（1Q23:11%），上半年新增贷款约2400 亿，同比少增近1100 亿，主要拖累来自于票据贴现的主动压降（上半年净减少超1000亿）以及零售端按揭及消费类贷款的下降（上半年分别净减少116 亿和290 亿）。

    　　而企金业务优势持续凸显，上半年兴业银行对公贷款无论增量、增速均居股份行第一，五大新赛道贷款增速更快于各项贷款。1H23 兴业银行新增对公贷款近3600亿，同比增速超21%，同比多增超1200 亿；其中普惠、科创、能源、汽车、园区金融五大新赛道领域对公贷款分别较上年末增长26%/23%/10%/23%/23%，持续快于各项贷款增长。从定价来看，对公贷款利率同比微升2bps 至3.99%，上半年投放量价双优。

    　　4）从息差表现来看，环比已现企稳趋势，下阶段资产负债结构优化仍有空间，息差有望保持相对稳定。测算1H23 息差1.69%，同比收窄18bps（此处息差根据“利息净收入/日均生息资产”计算，未考虑交易性金融资产、货币基金、债券基金投资业务所对应的付息负债及利息支出的调整，故与披露口径不同）。其中受年初重定价影响，贷款利率环比2022 年下降18bps 是息差收窄主因，同时受同业负债成本上行，付息负债成本上升4bps 也有拖累。但环比来看已基本企稳，测算2Q23 息差1.70%，季度环比走阔2bps。随着资产结构转型成效显现、存款成本进一步改善，下阶段息差有望继续保持相对稳定。

    　　不良改善、拨备抬升，主动加大清收处置力度，重点领域风险均已做到“心中有数”，资产质量有望继续稳中向好：

    　　1）2Q23 各项资产质量指标均延续稳步改善趋势。2Q23 兴业银行不良率季度环比下降1bp 至1.08%，上半年累计核销297 亿，同比提升33%，实现账销案存清收62 亿，同比增长41%，清收水平达到近三年最高。从先行指标来看，2Q23 关注率1.35%，季度环比下降9bps；逾期率1.43%，较年初下降24bps。从风险抵补能力来看，2Q23 拨备覆盖率季度环比提升13bps 至246%。

    　　2）对于重点领域风险管控：① 针对房地产业务，上半年房地产不良资产率（包含贷款、债券、非标等）较年初进一步下降7bps 至1.41%，其中除809 亿投向优质房企的债券和Abs 外，其余均有对应房产及抵押物，且主要集中在北上广深等经济相对发达城市。对部分较大的风险客户，已基本实现将项目与优质项目捆绑、联合当地国企合作推动开发，一事一策推动风险化解。② 针对融资平台业务，上半年广义风险敞口较年初下降160 亿至2049 亿，不良资产率较年初上升10bps 至1.33%（主要由于债务规模减少）。目前兴业银行敞口主要分布在福建、东部沿海等经济较发达地区，对潜在有压力的内陆省份敞口，也已做到一省一策推动化解。③ 针对信用卡业务，上半年信用卡不良率较年初下降7bps 至3.94%，关注率较年初下降30bps 至3.08%。在准贷前、抓贷中、强贷后的全流程风险管控，和控新降旧的处置思路下，信用卡资产质量有望保持平稳。

    　　投资分析意见：兴业银行上半年营收已现趋势性改善，巩固基本盘、布局新赛道成效逐步显现，化解存量风险掷地有声。新领导班子正式确立，举全行之力推动兴业银行从资产结构蜕变向利润表兑现要效益也是更可期趋势，重申买入评级。兴业银行前期估值承压明显，当前兼具高股息（股息率（ttm）超7.5%为上市银行第一）、筹码优的底部属性，安全垫充足，重视超跌股份行在政策催化下的估值修复机会。维持盈利增速预测，预计2023-25 年归母净利润同比增速分别为2.0%、9.7%、10.9%。当前股价对应2023 年仅0.45 倍PB，维持“买入”评级。

    　　风险提示：经济复苏低于预期，息差持续承压；尾部风险持续暴露。