事项：

    　　兴业银行发布2025 年报，公司全年实现营业收入2127 亿元，同比增长0.2%，实现归母净利润775 亿元，同比增长0.3%。截至2025 年年末，公司总资产规模同比增长5.6%，其中贷款同比增长3.7%，存款同比增长7.2%。公司发布2025 年分红预案，预计每10 股派发股利10.66 元，现金分红占归属于上市公司股东的净利润的比率29.12%。

    　　平安观点：

    　　盈利温和修复，中收表现亮眼。兴业银行全年归母净利润同比增长0.3%（+0.1%，25Q1-3），营收回暖支撑盈利修复。从营收来看，公司全年营收增速较前三季度上行2.1pct 至0.2%，增速回升。具体来看，利息非息收入均有回暖，净利息收入同比增长0.4%（-0.6%，25Q1-3），同比增速上行，我们预计受到息差逐步企稳支撑；非息收入同比下降0.2%（-4.5%，25Q1-3），中收明显回暖带动非息收入降幅收窄，非息同比负增主要受其他非息扰动影响。手续费收入同比增长7.4%，其中托管、支付结算同比分别增长18%、6%，居民财富管理需求回暖，轻资本业务持续修复。从其他非息收入来看，受到债市波动影响，25 年全年投资收益和公允价值变动共计同比下降37 亿元（同比回落9%），拖累非息收入回落。

    　　息差降幅收窄，规模扩张稳健。兴业银行全年净息差为1.71%（1.72%，25Q1-3），成本端红利支撑息差企稳。公司25 年全年计息负债平均成本率为1.74%，同比回落43BP，其中存款利率同比回落33BP 至1.65%，成本端红利持续释放。资产端下行压力略有缓解，25 年末公司平均生息资产收益率同比回落48bp 至3.24%，同比降幅较25 年半年末收窄1bp，其中贷款利率同比回落37bp 至3.59%。规模方面，公司年末总资产同比增长5.6%（+3.5%，25Q1-3），其中贷款规模同比增长3.7%（+4.3%，25Q1-3），结构上，公司贷款同比增长7.3%，个人贷款同比增长0.1%，贷款增长结构仍偏向对公。负债端，公司年末存款同比增长7.2%（+7.6%，25Q1-3），活期存款同比下降1.9%，定期存款同比增长11.8%，负债端增长整体稳健。

    　　资产质量稳健，关注重点领域资产质量波动。兴业银行25 年年末不良率环比持平3 季度末于1.08%，我们测算公司25 年不良贷款生成率为1.12%（1.25%，25H1），资产质量整体向好，仍需关注重点领域资产质量波动：一方面，受到房地产市场修复进程影响，对公房地产融资不良资产率较半年末上升3BP 至1.93%；另一方面，零售贷款风险仍存波动，零售贷款不良率较半年末上升16BP 至1.38%，其中信用卡不良率较半年末上行6BP 至3.34%，普惠贷款不良率较半年末上升43BP 至1.29%，仍需关注零售领域风险。前瞻性指标方面，公司25 年末关注率环比3 季度末上行2BP 至1.69%，逾期贷款率较半年末下降4BP 至1.49%。拨备方面，公司25 年末拨备覆盖率和拨贷比分别环比3 季度末上升0.6pct/1BP 至228%/2.47%，风险抵补能力保持稳定。

    　　投资建议：“商行+投行”打造差异化经营，股息价值优异。兴业体制机制灵活，围绕“商行+投行”布局，以轻资本、轻资产、高效率为方向，不断推动业务转型，目前公司表内外业务均衡发展，公司提出加速打造科技金融、绿色银行、财富银行、投资银行“四张名片"，我们看好相关赛道的长期发展空间。此外，根据25 年公司分红预案，公司现金分红占归属于上市公司股东的净利润的比率较24 年小幅提升0.06pct 至29.12%，对应25 年静态股息率5.65%，红利配置吸引力持续。考虑到兴业银行目前重点领域资产质量仍存波动，我们小幅下调公司的盈利预测，并新增28 年盈利预测，预计公司26-28 年EPS 分别为3.74/3.90/4.07 元，对应归母净利润增速分别是2.3%/4.1%/4.3%（原26-27 年增速预测分别是4.4%/5.2%），当前股价对应26-28 年PB 分别为0.46x/0.43x/0.40x，考虑到随着经济温和复苏，公司长期盈利能力有望修复，维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：1）宏观经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。