业绩出现大幅下滑，竞争加剧导致产品毛利率下滑是主因

    从公司公布的中期数据来看，公司各项产品的毛利率都出现不同程度的下滑，公司常规产品（220KV及以下）的趋势是继续在低位徘徊，目前看来要想回到集中招投标之前的水平可能性不大。201 0年3季度之后国网公司调整了中标规则，并不是最低价中标，而是平均价格中标，因此中标价格有所改观。但由于近几年来国网招标中价格竞争以及同行业的激烈竞争，再加上原材料涨价因素，特别是铜价出现30%左右的增长，导致220千伏以下输变电产品的毛利率持续下跌，公司盈利能力中短期不容乐观。

    特高压直流建设符合预期，龙头地位得到巩固

    未来五年将建设十二条特高压直流输电线路，总计2357亿元的盛宴就在眼前。根据国家电网和南方电网的规划，未来五年将会陆续建设十二条特高压直流输电线路，总建设长度将达到22188公里，容量为79200MW，静态投资总额将达到2357亿元。我们判断，2012年将是特高压设备制造和供应高峰的起始年，特高压直流设备制造高景气度将维持4-5年。我们预计，未来五年中国西电特高压直流设备销售收入将超过266亿。

    巴西美丽山水电站输电将采用中国的特高压直流技术，中国的高端装备制造将首次走出国门。201 1年4月1 3日，中国国家电网公司与巴西国家电力公司在京签署合作协议，宣布将采用中国特高压直流输电技术建设巴西美丽山水电站输电工程。我们认为，作为我国高端设备制造的拳头产品，此次特高压直流输电技术建设第一次走出国门，不但带来很好的经济效应，而且还会带来一个标杆效应。我们预计，未来将会有更多的特高压项目走出国门。

    中国西电是国内一次设备无容置疑的龙头企业，而且是国内唯一一家所有特高压一次设备都有所涉及的公司，目前已经招投标的特高压主设备中公司的份额高达30-40%，我们预计，未来五年中国西电特高压直流设备销售将呈现加速增长的趋势，毛利率将随着规模的扩大以及国产化率的提升呈现急剧上升的态势；特高压设备制造将成为中国高端装备制造走向世界的一张名片。

    短期回避，中期介入

    公司短期内业绩出现下滑，但中长期业绩看好。去年在南网的溪洛渡一广东及糯扎渡一广东两条直流输电线路中中标28亿元，近期国网的锦屏一苏南的14亿元。已经签订的这几个单子已经锁定了明年的业绩。公司目前在手订单为159亿元。投资节奏上，短期我们建议回避。但我们看好公司明年的业绩增长，三季度之后将是比较好的建仓良机。目前暂时给予中性评级，呆有明确业绩反转信号出现时再做调整。