投资要点：

    第三季度亏损1.15亿元，导致整个报告期内亏损

    预计单季度为业绩最低点，随特高压交流开闸预期进一步改善

    四季度至明年电力电子产品大量交货，维持“增持”评级

    第三季度营收 27.35 亿，同比增长 16%；净利润-1.15 亿元。第三季度亏损1.15亿元，导致前三季度亏损 7901万元，主要原因是产品价格低迷导致毛利率持续下滑。

    一次设备情况已改善，但订单周期决定今年业绩较差。2011 年是一次设备尤其是高压设备最差的一年，除电网投资增速下滑外，毛利率下滑至历史最低点。目前来看原材料价格有所下降，招标价格有所回升，但由于订单周期较长，情况的改善要到明年才会体现到业绩上。

    公司全面受益于特高压交直流建设，收入弹性较大。9 月底淮南-上海特高压交流线路获批，标志特高压交流建设的重启。中国西电作为能够全面提供特高压交直流一次设备的唯一一家公司，特高压的逐步推进将改善公司预期，根据我们最近的测算，按照 2010 年收入计，公司收入对特高压的弹性约为 72%，即使考虑交流投资的下降，公司也将是受益程度最大的上市公司之一。

    订单结构的变化将进一步改善毛利率。从今年的订单情况来看，变压器业务中电网的比例下降了超过 10 个百分点至不到 40%，而工业和国外订单明显上升，将有效提升变压器业务的毛利率。

    具备总包能力，积极拓展配电及二次业务。公司作为国内为数不多的具备总包能力的厂商，将受益于输变电建设的总包发展趋势；同时，公司及西电集团积极发展低电压等级的配电业务，包括蜀能和济变在经历整合期后有望贡献业绩。

    明年每股收益有望达 0.20 元，维持“增持”评级。对公司未来三年的每股收益的预测分别为 0.01/0.20/0.27 元，虽然从业绩来看公司仍然估值较高，但目前PB已达 1.40倍，且第三季度预计为单季度业绩最低点，具备配臵价值，维持对公司的“增持”评级。