业绩符合预期

    2015 年:营业收入下降5.3%至133 亿元,归母净利润增长32.1%至9.04 亿元,符合业绩快报预期;利润分配预案:每10 股派现1.4 元(含税)。

    部分项目延期致收入略有下降。报告期内,变压器与电力电子及工程贸易业务分部下降14.7%、9.3%,而开关与研发及检测业务分别实现增长4.7%、6.7%,主要是由于客户工期延后造成项目交货延期影响及产品销售单价下降所致。

    毛利率显著提升2.5ppt。开关、变压器及研发检测业务毛利率分别增加4.9ppt、2.8ppt、15.5ppt,开关毛利率提升主要是不断提高产品自主化生产水平所致,变压器毛利率提升主要是受益原材料价格大幅下降。电力电子、工程贸易板块及电容器板块毛利率下降,主要是由于竞争加剧、产品价格下滑影响。

    四季度低基数、毛利率提升是净利润大幅增长的主要原因。净利润同比增长32.1%,主要原因有:(1)2014 年第四季度是全年业绩最低点,低基数效应明显;(2)原材料价格大幅下降、产品结构优化并实施降本增效,使得产品毛利率同比大幅提升。

    发展趋势

    特高压建设加速,一带一路推进,未来增长可期。(1)2016 年国网将加快推进“五交八直”特高压工程,公司将充分受益,报告期内,公司合计中标金额达到87.8 亿元,同时特高压产品毛利率高于常规产品毛利率,确保2016 年业绩增长;(2)公司与GE 合作,有望借力“一带一路”建设推进,实现海外市场拓展大丰收。

    盈利预测

    基于整体经济增速下行及竞争呈现加剧态势,我们分别下调2016~17 年收入3%、4%至137、147 亿元,分别下调净利润4%、3%至10.5、12.8 亿元。

    估值与建议

    维持中性评级,16~17 年P/E 分别为28x、23x,鉴于行业整体估值水平下行,我们下调目标价13.6%至7 元,对应16 年P/E为35x。

    风险

    原材料价格大幅波动,海外市场拓展不利。