订单增速稳增长，绿色环保业务抢抓机遇。公司前三季度新签订单18436.69亿元，同增 17.71%。从业务类型来看，前三季度公司工程承包板块新签订单12910 亿元，同增22.67%，其中公路工程新签合同2397.69亿元，同增49.26%，主受各地重点线路政策规划影响；房建工程新签合同6072.96 亿元，同增20.98%，或受益于新型城镇化建设及保障性住房项目增长；投资运营板块新签订单3718.56亿元，同减0.35%；绿色环保业务新签订单1159.80亿元，同增144.23%，主要受益于国家重大生态环保战略目标；房地产开发业务新签订单687.54 亿元，同减24.34%；物资物流业务新签订单1609.58亿元，同增23.67%。截至三季度末，公司未完工合同额55574.43亿元，同比增长23.47%，境内合同占比约81%。

    Q3 收入增速放缓，毛利率有所提升。前三季度实现收入7984.22 亿元，同增8.56%。其中，Q3 实现收入2549.25 亿元，同增4.44%，增速有所放缓，或受订单转换节奏影响。公司前三季度毛利率为8.72%，同增0.16个百分点，或受高毛利项目占比增加、原材料价格波动影响。若四季度疫情影响减弱，施工进度节奏加快，整体毛利将趋于稳定。

    期间费用率降低，净利润同比上升。公司期间费用率4.41%，同降0.37个百分点。

    其中销售费用率0.54%，同降0.03 个百分点；管理费用率1.81%，同降0.14 个百分点，或因规模化扩张导致费率降低；财务费用率0.30%，同降0.02个百分点；研发费用率1.76%，同降0.18个百分点，或因报告期内研发活动减少所致。前三季度资产和信用减值损失合计30.92亿元，较去年同期增加2.39亿元，或因应收账款及合同资产减值增加。投资净收益亏损25.69亿元，同比多亏损29.27亿元，或因应收账款转移确认而产生的损失大幅增加。综合起来，前三季度实现归母净利润187.47亿元，同增4.9%。

    现金流有所好转，资产负债率略有上升。前三季度收现比1.0145，同升6.18 个百分点，主因项目回款增加；付现比1.0224，同升0.65 个百分点。综合起来，经营净现金流流出11.68亿元，较去年同期少流出470.64亿元。投资活动净流出455.93 亿元，较去年同期少流出1.13 亿元，主因投资带动施工的项目支付现金减少。资产负债率为75.94%，同比上升0.40个百分点。

    投资建议：公司前三季度订单、业绩持续稳健增长，在手订单充足，公路及绿色环保订单进一步释放。综上，我们维持公司2022-2024年EPS分别为2.02、2.24、2.51元/股，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：宏观经济下行风险，应收账款不确定风险，疫情反复的风险。