事件。公司公布2025 年年报。2025 年，公司实现收入10297.84 亿元，同比-3.50%，归母净利润183.63 亿元，同比-17.34%；对应Q4收入3013.81 亿元，同比-2.48%，归母净利润35.51 亿元，同比-45.53%。

    　　新签订单同比+1.3%，其中新兴业务增长较快。2025 年，公司新签订单30764.97 亿元，同比+1.30%，对应Q4 新签订单15577.32 亿元，同比-0.4%。2025 年在公司新签订单当中，绿色环保/新兴产业分别新签订单3350.973/286.949 亿元，同比+5.76%/+17.08%，是公司新签订单增长较快的细分赛道。而就工程订单而言，铁路/公路/矿山开采/电力工程新签订单增速分别为16.19%/15.92%/17.34%/18.21%，是工程订单当中增速较快的细分板块。

    　　需求承压，毛利率同比有所降低。由于2025 年基建、地产需求整体承压，公司多数板块收入及毛利率同比有所降低，使得公司整体毛利率同比下降0.55 个百分点至9.72%。

    　　财务费用同比上升影响利润。2025 年，公司期间费用率5.94%，同比总体持平，其中销售费用率/管理+研发费用率/财务费用率分别为0.62%/4.25%/1.07%，同比分别变化-0.02/-0.25/0.32 个百分点，利息费用上升主要因为债务上升，利息费用增加以及资本化金额的减少；其中Q4 单季度财务费用同比上升13.7 亿元，是单季度利润下降幅度显著高于收入降幅的主要原因。2025 年，公司计提信用+资产减值89.2亿元，同比略降。

    　　投资收益同比增加。2025 年，公司投资收益同比+18.7 亿元至5.8 亿元，部分对冲了其余不利因素。我们判断主要原因是：1）处置长期股权投资收益同比增加；2）部分所投资企业因铜价上涨等因素，2025 年利润同比有所增加。

    　　经营净现金流同比显著改善。2025 年，公司收现比维持100.35%良好水平，同时通过精细化管理，使得采购服务支出现金同比减少，从而使得公司经营净现金流同比+343.8 亿元至29.6 亿元。

    　　分红率同比提升。2025 年，公司现金分红40.74 亿，绝对分红金额同比保持平稳，分红率同比提升3.85 个百分点至22.19%，对应3 月30日股息率4.3%。

    　　看好公司估值修复。我们认为3 月两会及“十五五”规划对于重点工程及稳增长的定调较为乐观，看好公司建筑工程主业业绩逐渐筑底回升。此外，我们注意到，公司积极参与绿色能源、矿山运营等业务，判断未来在增厚公司业绩同时也有望助力公司估值修复。3 月30 日股价对应公司净资产仅 0.35x PB，未来修复空间充足。

    　　【投资建议】

    　　看好重点工程及新业务带动公司业绩修复。我们调整盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为194.51/205.74/218.83 亿元，同比+5.93%/+5.77%/+6.36%，对应3 月30 日股价4.91/4.65/4.37x PE。维持“增持”评级。

    　　【风险提示】

    　　需求不及预期，毛利率不及预期，回款不及预期，新业务拓展不及预期。