核心观点

    　　四季度大超预期：公司2020 年营收增长28%至477 亿元，受益于5G 毫米波和UWB 新技术，通讯类产品增长超过40%；智能手表订单增长和SiP微小化技术在无线耳机的应用拉动消费类产品营收增长超过30%。归母净利润增长38%至17.4 亿元，SiP 模组产品大幅成长和产能利用率提高拉动毛利率提高0.50 个百分点，销售、管理、研发及财务费用总额增长不到25%，慢于营收增长。四季度营收和归母净利润分别为182 和7.4 亿元，分别同比增长62%和84%，大超预期。

    　　手机SiP 用量持续增长：兼容5G 毫米波频段的手机需要配置天线射频模组AiP，AiP 整合毫米波频段的射频前端和天线为模组，是5G 手机技术难点和价值量增长较多的零部件。环旭凭借在射频器件领域的突出优势已批量供应AiP 模组。环旭长期供应大客户手机各种SiP 模组，手机轻薄化带来SiP 需求提升和更多的客户有望给环旭带来更大空间。

    　　SiP 在穿戴式等IoT 产品中渗透：环旭是大客户智能手表SiP 一直以来的主要供应商，也已开始供应大客户TWS 耳机，并与声学大厂美律组建合资公司以推出更具竞争力的音学模组产品。TWS 耳机开始集成降噪等功能，对SiP微小化技术的需求强烈。苹果已在iPhone、Apple Watch 和HomePodmini 中采用UWB 技术，三星、小米也都推出UWB 相关产品，UWB 技术在室内定位应用具有精度高、安全性高等优势，有望成为定位与人机交互大生态的一大核心技术。环旭率先量产UWB 模组，竞争优势突出。

    　　非SiP 业务持续增长：公司已完成收购欧洲第二大EMS 公司法国飞旭，加强“小批量、多品种”业务的布局，有望在汽车电子、电子烟、工业类、能源管理、数据处理等领域加速成长。此外，环旭也通过产业链上游整合提升竞争力和盈利能力。

    　　财务预测与投资建议

    　　鉴于公司通讯和消费电子类产品的高速增长，我们上调了公司通讯和消费电子类业务收入的预期， 2020-2022 年每股收益预测至0.79、0.97、1.21 元（原预测0.69、0.87、1.06 元），根据可比公司21 年平均26 倍PE 估值，给与25.22 元目标价，维持买入评级。

    　　风险提示

    　　主要客户订单波动；原材料价格波动；SIP 技术应用推广不及预期。