2025 年业绩符合我们预期，1Q26 业绩好于我们预期环旭电子公布2025 年业绩：营业收入591.95 亿元，同比下降2%，归母净利润18.53 亿元，同比增长12%，与此前业绩快报一致，符合我们预期。对应4Q25 单季度，环旭实现营收155.54亿元，同比下降7%，归母净利润5.90 亿元，同比增长66%。

    　　同时，环旭电子公布1Q26 业绩，实现营收133.49 亿元，同比下降2%，归母净利润4.17 亿元，同比增长25%，好于我们预期。我们认为公司业绩加速增长主因AI 业务增长及盈利能力超出我们预期，以及公司可转债转股后期间费用率略有改善。

    　　分业务来看，1Q26 环旭：1）通讯类：营收44.93 亿元，同比-23%，我们认为主因北美大客户产品部分采购物料调整，导致公司相关产品收入及成本下降；2）消费电子：营收42.67 亿元，同比+11%；3）工业类：营收17.61 亿元，同比+6%；4）云端及存储：营收14.25 亿元，同比+45%，我们认为主因公司AI 加速卡份额提升及光创联并表贡献；5）汽车电子：营收13.77 亿元，同比-39%，主因公司2H25 出售部分业务资产导致同比基数较高；6）医疗电子：营收0.93 亿元，同比+41%。

    　　发展趋势

    　　现金流及存货调整以应对产业缺货，中长期AI 成长可期。1Q26环旭经营活动现金净额6.03 亿元，同比下降32%，且库存环比有所提升，我们认为主因上游材料供货紧张公司主动备料所致。

    　　我们认为，随着后续物料供应恢复正常及下游需求释放，存货周转效率有望逐步回升及经营性现金流有望改善。长期来看，环旭在AI 数据中心布局全面，光模块及AI 加速卡业务加速增长，有望贡献公司营收及利润主要增量。同时，环旭在HVDC 与母公司日月光协同布局，有望率先卡位相关环节，助力未来增长。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持环旭2026/27e 归母净利润25.92/36.05 亿元，当前市值对应2026/27e 35.8/25.7x P/E。我们维持跑赢行业评级，考虑光通信行业估值中枢提升，我们上调环旭目标价9%至47.0 元，对应2026/27e 43.3/31.1x P/E，对比当前有21%上升空间。

    　　风险

    　　消费电子及北美大客户业务波动，新兴技术应用落地不及预期。