事项：

    　　公司发布2022 年半年度报告，2022H1 实现营业收入298.52 亿元，同比下降1.11%；实现归母净利润23.02 亿元，同比下降44.32%；实现扣非归母净利润22.58 亿元，同比下降45.40%。其中Q2 单季度实现营业收入168.57 亿元，同比下降11.52%；实现归母净利润7.98 亿元，同比下降66.96%；实现扣非归母净利润7.72 亿元，同比下降67.89%。

    　　评论：

    　　2022 H1，在成本和需求的共同冲击下，纺服及化纤产业链景气受损。成本端，俄乌冲突造成原油价格暴涨，叠加成品油需求旺盛，推动聚酯原料PX、PTA价格暴涨，长丝成本上行。需求端，3 月中旬以来，华东等多地因疫情封控，物流停滞对下游织造、印染造成巨大冲击，行业错失传统旺季“金三银四”：

    　　3-4 月下游平均织机开工率仅68%，往年同期为78%+；6 月底POY 库存天数达32 天，往年同期仅13 天。尽管5 月后疫情缓解，但下游需求疲软的状况未有明显改善；为保价与降库存，7 月开始长丝头部企业联合减产，当前行业平均开工率维持在7 成左右。

    　　长丝企业中的沃尔玛，低景气下凸显成本优势。作为全球最大的涤纶长丝生产企业，公司产业覆盖炼化-PTA-聚酯-纺丝-加弹-纺织全链条，具有明显规模化成本优势。在产能规划方面，公司遵循“贴近市场办企业”的理念，围绕长三角长丝市场布局生产基地，并开创同一园区内PTA-聚酯-纺丝一体化的策略；在上半年华东物流受阻、运输成本大幅上涨的情况，凸显成本优势。

    　　限电结束后，行业或迎来金九银十的触底反弹。7 月以来，华东地区连续高温天气，用电负荷激增，多地实行有序用电管控，下游织机及终端企业开工不断降低。但与21 年能耗双控有别，22 年的限电主要基于高温天气带来的用电需求暴涨，随着8 月下旬气温逐渐回落，用电压力预计将大幅缓解。此外，“金九银十”秋冬纺服换季也将带来需求端的明显改善，叠加当前下游的低原料库存，预计将出现下半年的需求高峰。

    　　参股浙石化贡献显著收益，原料端修复价差预计持续改善。公司参股浙石化20%股权，2022 H1 贡献投资收益17.08 亿元。与传统炼化不同，浙石化重点布局高附加值化工品；尽管上半年原油暴涨造成短期业绩承压，但随着油价逐渐回归正常范围，产品价差或将得到明显修复。此外，EVA 装置现已产出合格光伏级产品，年内或可贡献30 亿元以上的业绩增量。

    　　投资建议：考虑2022 前三季度行业景气度触底，尽管公司作为行业龙头具备成本优势，但高原料+低需求仍造成一定的业绩压力，因此我们下调公司22-24年归母净利润分别至49.34、81.97、94.38 亿元（此前预测为82.27、90.14、102.90亿元），对应EPS 分别为2.05、3.40、3.91 元（此前预测为3.41、3.74、4.27元），当前市值对应PE 分别为7x、4x、4x。采用相对估值法，参考同行业可比公司估值给予2022 年9 倍PE，下调公司2022 年目标价至18.5 元，下调至“推荐”评级。

    　　风险提示：原油价格大幅震荡，下游需求恢复不及预期，产能建设及释放进度不及预期