业绩简评

    桐昆股份于2023 年7 月14 日发布2023 年半年度业绩预减公告，公司预计2023H1 实现归母净利润0.9~1.3 亿元，同比减少94~96%； 实现扣非归母净利润0.02~0.42 亿元， 同比减少98~100%。其中，2023Q2 公司实现归母净利润5.80~6.20 亿元，同比减少22~27%，环比增加218~227%；实现扣非归母净利润5.23~5.63 亿元，同比减少27~32%，环比增加200~208%。公司业绩环比持续修复，实现扭亏为盈。

    经营分析

    涤纶长丝产销情况好转，聚酯板块推动业绩实现扭亏为盈：2023年上半年涤纶长丝价差呈现“V”形走势，POY 在4-6 月产品价差均值分别为929 元/1169 元/1268 元/吨，FDY 在4-6 月价差均值分别为1429 元/1687 元/1824 元/吨，DTY 在4-6 月份价差均值分别为2141 元/2332 元/2500 元/吨，涤纶长丝价差环比持续改善。与此同时，2023 年上半年长丝持续去库，当前POY/FDY/DTY 实物库存分别13 天/18 天/24 天，聚酯开工率和下游开工率分别为87.90%和63.87%，伴随终端需求进一步好转，聚酯板块有望为公司带来显著业绩弹性。

    印尼炼化+产能投放，公司未来成长确定性较强：公司2023 年6月26 日发布公告拟启动泰坤石化（印尼）有限公司印尼北加炼化一体化项目，项目包含年产430 万吨成品油，520 万吨PX，80万吨乙烯及聚乙烯、EVA、聚丙烯等产品，其中，PX 产品将运回国内供桐昆股份、新凤鸣聚酯生产基地使用，加快发展下游PTA聚酯纺丝产业。印尼项目建成后原油加工量将达到1600 万吨/年，海外炼化项目打开公司未来成长曲线。此外，公司年产500 万吨PTA、240 万吨聚酯纺丝桐昆（洋口港）聚酯一体化项目及配套项目、桐昆（沭阳）年产240 万吨新型绿色功能性纤维项目均有序进行，伴随公司聚酯产能投放，产业链持续延伸有望进一步强化成本优势，公司市场份额有望进一步扩张，Q3 行业旺季到来后公司业绩成长确定性较强。

    盈利预测、估值与评级

    我们看好海外炼化项目对公司未来业绩的提振效果，以及需求回暖时长丝产业存在的业绩弹性，但当前炼化项目还未正式批准，终端需求恢复仍在初期，我们下调2024-2025 年的盈利预测，下降幅度为40%/25%，预计公司2023-2025 年归母净利润为15 亿元/30 亿元/60 亿元，对应EPS 为0.63 元/1.25 元/2.49 元，对应PE 为22.25X/11.26X/5.65X，维持“买入”评级。

    风险提示

    （1）审批不通过或审批时间过长风险；（2）油价单向大幅波动风险；（3）疫情反复扰乱终端产品销售及运输；（4）终端需求严重需求恶化；（5）地缘政治风险；（6）项目建设进度不及预期；（7）美元汇率大幅波动风险；（8）其他不可抗力影响。