事件

    2024 年4 月27 日，桐昆股份发布2023 年报：2023 年公司实现营业收入826.40亿元，同比增长33.30%；实现归母净利润7.97 亿元，同比增长539.10%；加权平均净资产收益率为2.27%，同比增加1.92 个百分点。销售毛利率5.06%，同比增加1.83 个百分点；销售净利率0.99%，同比增加0.77 个百分点。

    4 月30 日，公司发布2024 年一季报， 2024 年一季度公司实现营业收入211.11亿元，同比增长32.66%，环比增长1.02%；实现归属于上市公司股东的净利润5.80 亿元，同比增加10.71 亿元，环比增加6.86 亿元；加权平均净资产收益率为1.62%，同比增加3.04 个百分点，环比增加1.92 个百分点。销售毛利率6.71%，同比增加1.92 个百分点，环比增加4.73 个百分点；销售净利率2.77%，同比增加5.74 个百分点，环比增加3.26 个百分点。

    点评

    新项目放量叠加景气回升，公司2023 年业绩大幅改善2023 年公司实现营业收入826.40 亿元，同比增长33.30%，公司营收大幅提升，主要受益于新产能效益持续释放，其中涤纶丝2023 年销量达1034.45 万吨，同比+34.76%。业绩方面，公司2023 年实现归母净利润7.97 亿元，同比增长539.10%，除销量提升带动盈利增长外，2023 年随着国内稳增长政策的持续发力，涤纶长丝行业下游需求相较于2022 年边际改善显著，产品价差也有所扩大。分产品看，POY 实现营收531.62 亿元，同比+30.87%，毛利率达5.22%，同比增加2.35 个百分点；FDY 实现营收111.80 亿元，同比+36.67%，毛利率达9.81%，同比增加2.38 个百分点；DTY 实现营收82.49 亿元，同比+21.46%，毛利率达2.53%，同比增加2.06 个百分点。期间费用方面，2023 年公司销售/管理（含研发）/财务费用率分别为0.14%/3.76%/0.95%，同比-0.02/-0.83/+0.26 pct，费用控制良好。

    2024Q1 业绩同环比改善明显，看好长丝景气上行2024 年一季度公司实现归母净利润5.80 亿元，同比增加10.71 亿元，环比增加6.86 亿元，业绩环比改善主要受益于涤纶长丝行业价差回升，据Wind，2024 年第一季度POY 市场均价达7703 元/吨，环比+2.63%，POY-PX/MEG 价差达1313元/吨，环比+2.17%；FDY 市场均价达8310 元/吨，环比+2.18%，FDY-PX/MEG价差达1850 元/吨，环比+0.54%。展望未来，涤纶长丝行业扩张放缓，据百川盈孚统计，2024 年行业新增产能约115 万吨，考虑恒逸逸璟搬迁停产75 万吨、以及浙江联达18 万吨产能停产，据此推算2024 年行业净增产能仅约22 万吨。而需求端增长明显，据百川盈孚，2024 年1-3 月国内涤纶长丝消费量达804.54 万吨，同比+51.07%。同时，海外服装面料处于降库阶段，据Wind，截至2024 年2 月批发商库存:美国服装及服装面料批发商库存达302.91 亿美元，较2022 年9月高点414.26 亿美元已下滑26.88%；库销比也从2022 年9 月的2.95 下滑至2024 年2 月的2.34，有望迎来补库拐点。在内外需趋势向好，而供给扩张放缓背景下，看好长丝景气上行，公司作为行业龙头将充分受益。

    涤丝龙头规模优势显著，延伸产业链提升综合竞争力公司是国内民用涤纶长丝龙头企业，产品包括POY、FDY、DTY、涤纶复合丝、ITY、中强丝六大系列一千多个品种，截至2023 年底，公司已具备1020 万吨PTA、1300 万吨聚合、1350 万吨涤纶长丝年生产加工能力，规模优势显著。

    同时，公司在现有聚酯长丝产业基础之上，向上游延伸至PTA、MEG、纺丝油剂、石油炼化、热力工程等领域。产业链的延长一方面可以让公司获取多个环节的经营利润；另一方面可以通过产业链的协同效应平滑公司整体的利润波动；最后产业链的延伸可以保证公司的相关上游材料自主可控，稳定公司整体生产和经营活动，提升综合竞争力。

    盈利预测与估值

    我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为33.89/46.52/55.95 亿元，EPS 分别为1.41/1.93/2.32 元，现价对应 PE 为9.51/6.93/5.76 倍。桐昆股份是国内涤纶长丝龙头公司，成本优势显著，进入2024 年，行业新增产能放缓，行业有望景气上行，维持 “买入”评级。

    风险提示

    原材料价格波动风险、产品需求不及预期风险、行业竞争加剧风险