事件描述

    公司发布2022 年年报：2022 年公司总营收1,100.1 亿元，同比+45.4%；归母净利润80.7 亿元，同比+10.0%；扣非净利润为75.0 亿元，同比+25.4%。

    其中，2022Q4 总营收为296.4 亿元，同比+47.0%；归母净利润0.1 亿元，同比-99.7%，环比-99.7%；扣非归母净利润-2.3 亿元，同比-116.5%，环比-111.1%。

    分析判断：

    减值拖累业绩 毛利率边际向上

    收入端：公司2022 年营收1,100.1 亿元，同比+45.4%，其中2022Q4 营收296.4 亿元，同比+47.0%，环比-6.44%。广汽传祺销量稳健，广汽埃安加速向上，2022Q4 广汽传祺/广汽埃安批发销量分别为9.5/8.9 万辆，同比分别-7.6%/+113.6%，环比分别+0.4%/+8.2%。埃安需求向上带动公司ASP 持续提升， 2022H2公司ASP 提升至12.6 万元，同比/环比分别+1.4/0.4 万元。我们判断2023 年埃安销量有望保持高速增长，公司有望迎来量价齐增。

    毛利率： 公司2022 年毛利率为7.0%， 同比-0.9pct， 其中2022Q4 毛利率9.4%，同比-0.9pct，环比+3.3pct，我们判断主要因广汽埃安销量提升带动结构改善。2023 年补贴退坡，我们认为埃安需求旺盛销量提升、以及原材料价格下降有望对冲，带动毛利率提升。

    费用端： 公司2022Q4 销售/管理/财务/研发费用率分别为1.9%/3.7%/-0.4%/2.6%， 同比分别-3.9pct/-2.4pct/-0.7pct/+1.4pct，环比分别-2.2pct/+0.5pct/-0.2pct/+1.3pct，我们判断销售费用率下降主要因2022Q4 国补退坡前新能源购买前置，需求旺盛下公司降低广告宣传费用等导致。2023 年随着埃安的产销规模提升，整体费用率有望稳步下降。

    利润端： 公司2022Q4 实现归母净利0.1 亿元，同比-99.7%，环比-99.7%。主要因计提较多减值，2022Q4 公司资产减值/信用减值分别为23.7/5.1 亿元，其中对广汽三菱的资产减值达15.1 亿元，有望加速包袱出清。合资利润承压，公司2022Q4 联营合营投资收益达20.1 亿元，同比-41.0%，环比-46.2%。合资燃油阵营受新能源替代明显，我们预计折扣放开致利润下滑。2022Q4公司合资单车投资收益为0.5 万元，同比-29.7%，环比-36.8%。

    合资转型新能源提速，我们判断2023 年盈利有望稳步恢复。

    丰田需求稳健 合资新品加速

    2022 年广汽丰田销量创新高，2023 年电动化加速。2022 年广汽丰田批发销量达100.5 万辆，同比+21.4%。广汽丰田已于2022 年6 月建成投产新能源车产能扩建项目二期（20 万辆/年），2023 年电动化提速，首款e-TNGA 纯电中型SUV 车bZ4X于2022Q4 上市，今年有望贡献增量。

    2022 年广汽本田因供应链影响销量小幅承压，2023 年需求有望恢复。2022 年广汽本田批发销量为74.2 万辆，同比-4.9%，主要受供应链影响。2023 年新品有望加速需求恢复，2 月底，INTEGRA 型格 HATCHBACK 五门轿跑上市，定价13.99-18.69万元，外形设计采用凌锐贯穿式LED 尾灯、大开口双出镀铬排气和18 英寸多幅式运动轮毂等，主打“潮玩”标签，定位年轻市场，有望进一步提振需求。

    自主销量向上 埃安加速腾飞

    传祺明星车型持续丰富，2023 年需求向上。2022 年广汽传祺批发销量36.3 万辆，同比+11.8%，需求稳健。2023 年2 月全新一代GS3 · 影速上市，指导价8.58-11.18 万元，主打“省，大，劲”，高性价比+经济性探入年轻人市场。我们认为新品导入有望提振老款燃油需求，对冲燃油市场整体下行压力。

    埃安需求旺盛，重磅新品加速上市。2022 年广汽埃安批发销量27.1 万辆，同比+125.7%。2023 年2 月行业需求小幅承压，埃安逆势上升，2 月批发3.0 万辆， 同比+252.9%， 环比+266.6%，销量超预期。3 月上旬，AION Y Younger 改款上市，售价11.98 万元，CLTC 纯电续航430km，电池电量51.9kWh，续航能力同价位领先。重磅轿跑Hyper GT 即将发布，预计将驱动需求向上，进一步贡献增量。

    投资建议

    公司作为一线日系合资品牌龙头，有望持续受益于换购、增购需求增长；自主竞争力不断提升，在混动及智能双核驱动下加速对燃油车的替代。埃安产品力持续验证，混改激发国企活力，有望借助资本市场迎来腾飞。我们看好公司自主及合资品牌中长期成长，考虑到行业竞争加剧，调整公司盈利预测。将公司2023-2024 年营收由1,304.5/1,516.7 亿元调整为1,291.5/1,523.2 亿元，2023-2024 年归母净利润由123.5/151.6 亿元调整为104.5/125.3 亿元，对应EPS 由1.18/1.45 元调整为0.99/1.18 元，新增2025 年盈利预测，预计营收、归母净利润和EPS 分别为1,698.3/135.3 亿元、1.28元，对应2023 年3 月29 日A 股11.33 元/股的收盘价，PE 为11/10/9 倍，维持公司A 股“买入”评级。

    风险提示

    合资车型销量不及预期；自主品牌盈利不及预期；缺芯缓解力度低于预期等。