业绩简评

    前三季度，庞大集团实现营业收入408.21 亿元，同比增加5.81%；实现可归属母公司股东净利润7.03 亿元，同比下滑10.86%，对应EPS 为0.27元。公司的这一业绩表现好于我们预期。

    经营分析

    三季度业绩显著好于预期：公司上半年实现归属母公司净利润仅为4.04 亿元，同比下滑达36.2%。而第三季度，公司实现的归属母公司净利润为2.99 亿元，同比增长高达92.3%。6 月份以来，制约汽车行业景气提升的政策退出、北京限购、日本地震等各方面负面因素逐渐趋于衰退，汽车行业销量增速也出现了连续回升，这一行业背景是公司业绩实现大幅改善的重要因素。

    盈利能力较上半年有明显改善：第三季度公司综合毛利率为11.25%，比上半年的10.39%提高0.86 个百分点，净利率则为2.13%，比上半年1.53%也提高了0.6 个百分点。截止前三季度，公司综合毛利率为10.68%，较去年全年值10.8%仅低0.1 个百分点，净利率则为1.74%，较去年全年值仍低0.7 个百分点。

    整车库存水平合理，新车销售毛利率有望保持稳定：截止9 月30 日，公司存货金额为81.31 亿元，与年中时的80.35 亿元也相差无几，按08-10 年库存整车占存货总量86%的比例估算，公司整车库存约为69.92 亿元，相当于公司约1.5 个月的销售额。这一库存状况处于合理水平，由此可见公司并不存在突出的去库存压力，新车销售毛利率也将有望保持稳定。

    返利集中在第四季度，四季度业绩将远好于三季度：对汽车经销企业而言，返利是其利润的主要来源之一。2009-2010 年，庞大所获返利分别占其当期毛利的29.5%与37.2%。此外，根据行业惯例，车企对经销商的返利集中在下半年尤其是第四季度，2009-2010 年，公司下半年返利分别占全年的64.9%与63.2%，其中第四季度占比分别达到51.7%与55.7%。由此可见，公司四季度业绩将显著好于三季度且仍存在超预期可能。

    与萨博合作事宜峰回路转，未来仍值得期待：公司与萨博的合作事宜一直备受关注与争议，我们则始终持相对中性看法，认为该事项成则锦上添花，败则风险可控，不必过分夸大此事对公司的影响。根据公司最新公告，公司已拟联手青年汽车收购萨博汽车全部股权，这意味着该事项已出现积极变化。前几日，公司还公告称瑞典汽车已单方面中止此前与公司签署的《认购协议》，此前也有报导称瑞典方面已拒绝公司同青年提出的收购全部股权建议。我们认为，公司与青年汽车若能成功完全收购萨博无疑将是有积极意义的，公司将有望实现垄断萨博国内销售权从而再造一个斯巴鲁的宏愿。尽管如此，该事项仍存在诸多不确定性，我们将拭目以待。

    盈利预测

    我们预测公司2011-2013 可实现归属母公司净利润11.20、16.14、23.37亿元，按照最新股本摊薄，对应的EPS 分别为0.43、0.62、0.89 元。

    投资建议

    公司当前股价为9.81 元，对应2011-2013 年分别为23、16、11 倍PE。

    作为国内综合实力最强的汽车经销商，公司将可充分受益明年汽车行业的增速回升以及公司自身网点规模的快速扩张，我们认为公司估值仍有一定提升空间，维持其“买入”评级。