简评

    轿车业务为核心增长动力

    1H12，在宏观需求不振，行业景气度下行过程中，公司新车销售收入257亿，同比增4.3%，毛利率7.3%，同比降0.1个百分点。

    其中各板块表现差异较大：轿车、卡车、微面收入分别报177.6、59、17.8亿元，同比26.1%、-30.2%、12.6%，轿车销售对收入贡献超60%，毛利贡献超40%，是公司核心增长动力。另外，售后服务业务继续高增长，收入22.9亿，同比增31.7%；毛利率34.3%，上升2.7个百分点；毛利贡献达到23.2%。

    费用全面上升 财务压力增加

    1H12 公司销、管、财费用分别报13.4、9.3、5.5 亿元，同比增14.2%、20.7%、138.3%。其中，销、管费用上升，主要是受经销网点、员工工资、折旧摊销等增加的影响。财务费用较去年同期大幅增长，则主要由于公司利息、承兑汇票、应付票据利息贴现分别多支出1.9亿、2891万、8893万元，同比增58.7%、40.65%、375.63%。

    实际所得税率提升显示亏损面扩大

    1H12公司实际所得税率达53.3%，较1H11的29.9%提升23.4 个百分点，所得税率不断提升，显示公司各业务单元的亏损面仍在扩大。

    另外，2Q12公司存货周转天数85天，较2011年全年的60天和1Q12的66天继续上升，库存压力处于历史高位。 目标价5.5元，维持增持评级

    公司仍处于外延式扩张期，收入、毛利的增长短期看仍无法抵消销、管、财费用压力，预计随着宏观货币宽松、融资成本降低，公司主动优化管理结构，提升运营效率，费用率有望逐步缓解。调低2012-2013年EPS预测至0.24、0.40元，按5.33元收盘价，对应动态市盈率为22.2、13.3 倍。维持“增持”评级，目标价5.5元。