投资逻辑

    公司经营策略调整恰逢行业景气回升，公司业绩反转确立：今年以来，乘用车需求增速明显提高，终端价格也较为稳定，汽车经销商经营环境得以好转。与此同时公司积极调整经营策略，停止扩张将可直接降低资本支出、财务费用，大力拓展售后、增值服务也将使公司业绩增长如虎添翼。

    成熟店比例大幅提高有助于公司盈利改善：店龄结构是影响4S店盈利状况的重要因素之一。我们测算，今年公司成熟店将增加至 409 家（2012 年233 家），占比也将大幅提升至约48% （2012年31% ），与此同时难免亏损的当年新建店以及一年店比例则将明显降低。公司今年的店龄结构将显著改善，整体盈利回升也有坚实基础。

    斯巴鲁业务有望恢复较快增长，重卡业务有望大幅减亏：得益于国民反日情绪的缓和以及新森林人等新车型推出，公司斯巴鲁销量有望恢复较快增长，总代理权收回斯巴鲁合资公司后庞大的盈利能力也基本不受影响。公司重卡业务将严控库存并适当收缩网点，全年有望大幅减亏。

    盈利能力有较大改善空间，业绩向上弹性较大。与同行比较，公司合理的净利率水平应为2%-2.5%。公司今年一季度仍仅为1.5%的净利率水平显然还存在较大的改善空间。若按2%的净利率水平测算，公司今年约600 亿元（不含重卡销售收入）的收入应能实现12亿元净利，若明年公司收入增至720 亿元，净利率提升至2.5%，公司净利润则有望达约18亿元。

    盈利预测

    预测公司2013-2015 年归属母公司净利润分别为10.66、17.83、26.21 亿元，对应的EPS分别为0.41 、0.68 、1.00 元。

    投资建议

    公司是正从谷底回升、业绩反转趋势已经确立同时又具有很大向上弹性的经销商龙头企业，我们认为公司当前估值明显低估。我们将其投资评级上调至“买入”，给予公司10.2 元目标价，相当于2014 年15倍PE 以及2013年0.38 倍PS 。

    风险

    宏观经济严重衰退风险、乘用车市场价格战风险、售后业务、增值服务开拓不力风险。