年报亮点:1、营收增速逐季上升,2021 年全年营收维持同比9.3%的高增速;拨备前净利润增速平稳,同比增+7.4%;同时拨备计提力度保持平稳,净利润同比实现双位数增长+11.7%。2、下半年零售信贷投放回暖,零售新增占比近46%。个贷新增仍以按揭为主,较20 年有提升、占比新增贷款为29%。消费经营贷占比新增较往年保持稳定,占比4.3%;信用卡占比稳定在4.2%。
3、净非息收入同比+30.7%,由中收和净其他非息收入共同带动。净手续费收入同比增7.8%,其中电子银行和代理服务增速亮眼。分别同比增15.9%、12.5%,主要是基金代销业务、线上业务收入增长较快。净其他非息收入同比增长212.5%,投资收益贡献最大,Q4 单季新增60.6 亿。
4、不良率全年逐季稳步下降。21Q4 农业银行不良率1.43%,环比3 季度下行5bp,存量风险逐步出清。关注类贷款占比1.48%,较半年度下行9bp,未来不良压力减轻。拨备对不良的覆盖程度环比提升11.7 个百分点至300%。5、核心一级资本充足率环比上行。2021 年核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为11.44%、13.46%、17.13%,环比+26bp、+48bp、+43bp。
年报不足:1、单季年化成本收入比同比上行。Q4 单季年化成本收入比46.7%,较去年同期上升6.4 个百分点。累积管理费同比增长14.0%,较3 季度的同比7.8%有一定程度走阔。
投资建议: 2022E、2023E PB 0.48X/0.44X;PE 4.36X/4.15X(国有行 PB 0.53X/0.49X;PE4.84X/4.55X),农业银行基本面总体稳健,估值便宜,股息率高,资负水平优异、盈利能力稳健,存量风险不断出清,资产质量稳健向好,建议积极关注。
盈利预测调整:根据2021 年年报,我们调整盈利预测。预计2022/2023/2024 年营业收入为7473.21/81681.14/8877.68 亿元(前值为7727.80/8588.19/--亿),增速为8.7%/9.3%/8.7%;归母净利润为2539.82/2701.60/2856.06 亿元( 前值为2329.01/2457.42/-- 亿),增速为8.48%/7.08%/7.71%。核心假设调整:1.考虑到政策持续引导金融机构向实体让利,行业净息差承压,调整公司贷款收益率为4.25%/4.25%/4.25%;债券投资收益率为3.10%/3.10%/3.10%。
2.公司存款成本企稳,调整存款付息率为1.57%/1.57%/1.57%。3.公司资产质量稳中向好,拨备计提平稳,拨备支出/平均贷款调整为1.05%/1.08%/1.11%。
风险提示:经济下滑超预期、公司经营不及预期。