农业银行管理与经营能力稳健，客户与渠道基础扎实，不良认定与拨备计提充分，三农县域、绿色金融、数字经营三大战略下，未来公司有望通过数字化转型为城市及县域业务联动再赋能。维持公司“增持”评级。

    事项：农业银行公布2022 年一季报，公司一季度营业收入和归母净利润分别同比增长5.91%和7.42%，一季度不良贷款率较年初下行0.02 个百分点至1.41%。

    一季度营收增速平稳，盈利增速居可比同业前列。1）收入端，利息收入增长驱动营收扩张。一季度公司营业收入同比增速5.9%，主要是净利息收入贡献增长动能，一季度净利息收入同比+7.8%，增速在可比公司中表现居前。2）支出端，经营成本控制改善明显。成本收入比较2021 年一季度下降0.69pct 至21.66%。

    3）拨备端，计提力度延续审慎。一季度资产减值损失同比+5.3%，当季拨备覆盖率提升7.77pct 至307.5%。

    资产投放积极，息差企稳回升。1）公司积极投放资产，规模扩张抵补价格因素影响。一季度总资产/生息资产环比增长6.3%/6.1%，维持较好增速水平，贷款/债券投资/同业增速均保持良好增速。同时，县域金融信贷环比+7.1%，高于全行信贷增速（环比+5.7%），县域信贷业务优势明显，助力信贷投放实现开门红，有效抵补息差下行影响。2）息差运行稳中有升。根据财报披露，公司一季度净息差2.09%，期初期末测算显示，一季度净息差季度环比小幅上升2bp，判断资产端结构优化起到实际效果。

    中收维持扩张，非息整体平稳。1）中收增速展现韧性，在可比公司中表现优异。

    一季度手续费及佣金净收入同比+4.3%，减费让利以及资本市场波动背景下，公司中收保持稳步扩张，强于可比公司，展现出独特韧性；2）投资收益下降导致其他非息收缩，一季度公司投资收益同比下降78.7%，其他非息收入同比收缩2.7%，预计一季度市场波动加大亦带来一定影响。

    资产质量保持优异，县域金融领先整体。1）风险指标持续改善，县域金融优于全行。一季度不良贷款率较年初下行2bp 至1.41%，其中县域金融一季度不良率环比下行4bp 至1.38%，县域金融改善幅度以及整体质量均优于全行，公司县域优势继续显现。2）风险抵补能力持续强化。一季度拨备覆盖率环比提升7.77pct 至307.5%，延续2020 年底以来逐季改善趋势。县域金融板块亦突出表现，拨备覆盖率环比提升5.87 个百分点至337.97%。

    风险因素：宏观经济超预期下滑，资产质量大幅恶化。

    投资建议：农业银行管理与经营能力稳健，客户与渠道基础扎实，不良认定与拨备计提充分，三农县域、绿色金融、数字经营三大战略下，未来公司有望通过数字化转型为城市及县域业务联动再赋能。我们维持公司2022/23 年EPS 预测为0.70/0.75 元，当前A 股/H 股股价分别对应2022 年0.49X PB/0.38 PB。

    考虑到公司经营表现的平稳推进，维持公司A 股未来一年目标估值0.56X PB（2022 年），对应目标价3.50 元，维持“增持”评级。