信贷投放提速，资产质量向好

    农业银行1-9 月归母净利润、营收、PPOP 同比+5.8%/+3.6%/+1.6%，较1-6 月+0.3pct/-2.3pct/-3.4pct。信贷加速投放，资产质量改善。鉴于息差下行，我们预测22-24 年EPS 为0.73/0.76/0.80 元（前次0.73/0.77/0.81 元），22 年BVPS 人民币6.39 元，A 股/H 股对应0.44/0.33 倍PB。公司县域金融特色突出，应享受一定估值溢价，较A 股/H 股可比公司22 年一致预期均值（0.46/0.38 倍PB）应享一定估值溢价，我们给予A 股/H 股0.53/0.45倍22 年目标PB，将A 股/H 股目标价由人民币3.83 元/3.23 港币下调至人民币3.36 元/3.13 港币，A 股维持“增持”评级，H 股维持“买入”评级。

    信贷加速投放，聚焦实体经济，息差环比下行

    9 月末总资产、贷款、存款同比增速分别为+16.7%、+14.6%、+13.0%，较6 月末+3.5pct、+0.8pct、+3.0pct，规模增长提速。Q3 新增贷款中零售、对公、票据分别占14%、55%、28%。对公贷款聚焦实体经济重点领域，9月末制造业贷款较上年末增长30%至2.28 万亿元，绿色信贷较上年末增长29%至至2.55 万亿元。Q3 新增存款主要由零售存款驱动，9 月末活期率较6 月末-1.9pct 至47.7%。1-9 月净息差较H1 下降6bp 至1.96%，我们测算主要由于资产端收益率下行（LPR 下调及让利实体）、负债端成本率上行（资金活化不足）所致，预计存款利率市场化机制后续有望缓释息差压力。

    县域金融较快成长，中收同比微增

    县域金融保持较高成长性，9 月末县域贷款、存款分别同比+17.9%、+13.2%，均高于全行平均水平，占全行贷款、存款的比例较6 月末+0.2pct、持平至37.1%、42.9%，持续下沉深耕、发挥县域特色优势。1-9 月中收同比+2.9%，较H1 +0.09pct，中收/营收为11.9%，占比较H1 -0.1pct；其他非息收入规模同比略降，同比-1.4%，主要受投资收益、汇兑损益拖累。

    资产质量持续改善，资本充足率提升

    9 月末不良率、拨备覆盖率分别为1.40%、303%，较6 月末-1bp、-2.3pct，风险抵御能力增强。我们测算Q3 年化不良生成率为0.71%，较Q2 下降0.14pct，隐形风险指标向好；Q3 年化信用成本为0.80%，环比-0.34pct、同比-0.29pct，资产质量向好趋势下拨备计提力度适度减弱。9 月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为17.46%、11.12%，较6 月末+0.37pct、+0.01pct，利润增速提升驱动内源性补充能力增强。

    风险提示：经济下行超预期，资产质量恶化超预期。