投资要点

    Q4 营收增速放缓，利润提速增长。公司2022 年营收/归母净利润同比增速分别为+0.7%、+7.4%，Q4 单季度营收/归母净利润同比增速分别为-8.4%、+13.1%，Q4 受债市波动和息差下行影响营收增速放缓，减值节约带动利润提速增长。全年来看，公司利润的驱动因素主要是规模高增和信用成本节约。

    收入方面：（1）净利息收入同比+2.1%（Q4 单季度同比-4.3%），生息资产规模增长同比+17.1%，带动净利息收入实现正增长，净息差同比下降22bp 有所拖累。（2）手续费净收入同比+1.2%（Q4 单季度同比-6.2%），其中托管及其他受托业务佣金实现较快增长（同比+12.4%），结算和清算手续费、电子银行业务收入下滑对中收有所拖累。（3）其他非息同比-42.3%（Q4 单季度同比-63.0%），主要是投资收益下滑以及汇兑损失。成本方面，2022 年成本收入比31.6%，同比上升1.2pcts；信用成本0.79%，同比下降0.24pcts。

    Q4 信贷提速增长，全年资产增速高于其他大行。资产方面，2022 年公司总资产同比+16.7%，其中贷款同比+15.4%（Q4 季度环比+2.1%），Q4 信贷提速增长。

    从信贷投向来看，2022 年新增贷款中对公、零售和票据贴现分别贡献61%、17%和23%；公司全年新增信贷2.59 万亿元（同比多增5873 亿元），其中对公贷款1.58 万亿元（同比多增5294 亿元），其中制造业、批发零售业和金融业贷款占比提升较多，零售贷款4273 亿元（同比少增4904 亿元），其中个人经营贷增速较高，主要是公司持续加大了普惠贷款投放。负债方面，2022 年存款同比+14.7%（Q4 季度环比+0.9%），Q4 个人存款增加较多。

    净息差环比-6bp 至1.90%。公司2022 年净息差1.90%，环比-6bp，同比-22bp。

    具体来看，资产端收益率3.57%（同比-13bp），其中贷款收益率4.09%（同比-14bp），受LPR 下行以及公司加大对实体经济的支持力度的影响，贷款收益率有所下降。负债端付息率1.84%（同比+10bp），其中存款成本率1.70%（同比+9bp），存款成本上升预计与主要与存款定期化趋势以及存款竞争加剧有关。

    不良率小幅下降至近年来新低，拨备覆盖率持平，资产质量稳中向好。2022年不良率1.37%，环比-3bp（同比-6bp），其中对公贷款不良率2.00%（同比-22bp）， 制造业、租赁和商业等不良率明显下降，房地产不良率较上半年上升151bp 至5.48%，但对公房地产贷款占比已逐渐下降。零售贷款不良率0.65%（同比+14bp）， 下半年其中按揭、消费贷不良率下半年均略有上行。关注率1.46%，较上半年末持平；拨备覆盖率303%，环比持平（同比+3pcts）；拨贷比4.16%，环比-8bp。

    盈利预测与评级：我们预计公司2023、2024 年EPS 分别为0.78 元、0.82 元，预计2023 年底每股净资产为7.15 元。以2023 年3 月30 日收盘价计算，对应2023 年底PB 为0.43 倍。维持“增持”评级。

    风险提示：资产质量超预期波动，规模扩张速度不及预期