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    中国平安公布2021全年业绩及2022年度核心人员持股计划。报告期内实现归母净利润1016亿元，同比-29.0%；归母营运利润1480亿元，同比+6.1%，其中寿险及健康险同比+3.6%；新业务价值379亿元，同比-23.6%；报告期末，归母净资产为8124亿元，较年初+6.5%；集团内含价值为13955亿元，较年初+5.1%，其中寿险及健康险较年初+6.3%；寿险及健康险剩余边际余额9407亿元，较年初-2.0%；年化总/净授资收益率为4.0%/4.6%，同比-2.2pct/-0.5pct；每股股息为2.38元，同比+8.2%。

    评论

    寿险及健康险业务：长期保障新单增长乏力，价值率持续下降，在疫情影响和行业调整下，报告期内NBV同比-23.6%，延续了较长时间以来的负增长。保费规模和价值率同比均有所下滑，新单原保费1353亿元，同比4.8%。全年margin 27.8%，同比-5.5pct，其中，个险渠道margin同比-11.8pct至43.1%，加速下行，主要原因为险种结构和险种本身价值率均发生变化：1）个险渠道长期保障型业务大幅缩减，同比-46%，价值率下行9.3pet至86.7%；2）个险渠道长交和短交保障储蓄混合型业务大幅增长，同比+23.1%和+11.7%，但价值率的波动在一定程度上拉平影响；3）个险渠道短期险margin上行8.4pct至75.6%（首保口径），但占比较小，影响不大。银保渠道方面，NBV同比+9.9%。综合来看，长期保障型业务的负增长以及价值率下行导致了整体NBV出现负增长

    产能提升坚持高质量发展，人力规模较大幅度脱落。2021年代理人人均首年保费同比增长超22%，产能有效提升，一定程度上受代理人队伍大幅缩员的影响。自2018年以来平安代理人增长乏力，加之改革转型持续深化，人力规模缩减。截至报告期末，代理人规模60万人，较年初-41.4%，代理人收入同比-0.6%至5758元/月，其中寿险收入同比+0.5%，略微上调至4651元/月；代理人渠道新业务价值同比大幅下降27.6pct.

    *财产险业务：综合成本率明显改善，承保利润同比大增，财产险业务COR同比优化1.lpct至98.0%；费用率同比-7.6pct至31%；赔付率同比+6.5pct至67%.

    因此整体承保利润同比增长145.7%至51.36亿元。险种结构方面，车险、责任保险、保证保险位居保费收入前三，车险业务受综改、市场竞争激烈等因素影响，原保险保费收入同比-3.7%；责任保险保费收入同比大增近30%，但COR105.1%有待优化；保证保险业务COR明显改善，同比下降近20pct至91.2%.

    核心业务营运利润抬头，净利润大幅下降、集团归母营运利润中，寿险及健康险仍为核心贡献。报告期内实现营运利润971亿元，同比+3.6%，占集团整体营运利润65.6%，同比-1.6pct。净利润方面，寿险及健康险同比大福下降37.2%，主要由于短期授资波动以及增提准备金的影响。寿险及健康险外的板块业绩表现良好：财产险由于承保盈利大增，净利润同比+0.2%；银行业务在去年低基数以及信用减值损失同比少提下，实现25.6%的净利润增长；科技业务总收入达992.7亿元，同比+9.8%，其中陆金所、平安健康净利润增长明显。

    总投资收益率降幅明显，ROEV下行，EV增长放缓，受资本市场波动、市场利率下行及减值计提增加等因素综合影响，2021年，净投资收益率4.6%，总投资收益率4.0%，分别下降0.5和2.2个百分点。报告期末平安集团EV较年，初+5.1%，相比2020年之前两位数的增长明显放缓。其中寿险及健康险EV较，年初+6.3%，ROEV 11.1%，亦与集团EV增速趋势相同，明显放缓。EV和ROEV增速放缓的主要原因为：1）受NBV负增长影响，贡献度下降；2）营运偏差贡献由正转负，主要受新业务增速下滑、保单继续率波动等因素的综合影响。

    3）投资收益低于假设。

    投资建议：全年平安在各种不利因素（NBV负增长、金融资产大幅减值、保 单继续率波动）影响下，营运利润和EV增速均有所放缓。其中有的是一次性影响，并逐步在消化。2021年以来代理人改革进入深水区，从人力萎缩规模及速度来看，公司在渠道转型上决心不改，破釜沉舟，以新代旧。宏观经济及居民收入增长的不确定性一定程度上增加了公司改革的难度，市场需要时间去逐步验证改革所取得的的成果。医疗生态及科技生态的逐步完善，为公司构筑未来发展的护城河，当前估值水平处在历史底部，安全边际较高，我们维持对公司的“推荐”评级，关注负债端渠道改革、新银保发力，“稳增长”驱动投资端修复带来的投资机会。预计2022-2024年中国平安BPS为51.1/58.8/64.7元，EPS为6.4/7.3/8.3元（2022-2023年前值分别为8.9/10.1元），给予目标价区间在66.8-68.1元，对应PEV为0.62倍，维持“强推”评级。

    风险提示：“新冠”疫情影响超预期、权益市场波动、长端利率持续下行。