新业务价值基本符合预期，净利润好于预期

    公司公布1H22 业绩：新业务价值同比下降28.5%，基本符合我们预期；财险综合成本率为97.3%，高于我们预期0.7ppt，主要因保证险赔付恶化超预期；集团营运利润同比+4.3%，归母净利润+3.9%，好于我们预期，主要由于营运偏差好于预期。公司宣告每股分红0.92 元，同比+4.5%。

    发展趋势

    寿险新业务价值基本符合预期，代理人质地显著提升。1H22 平安寿险新业务价值同比下降28.5%，其中代理人渠道新业务价值同比下降30.6%，主要由于代理人规模同比大幅下降40.9%，但代理人质地显著提升，1H22 公司代理人人均新业务价值同比增长26.9%，人均收入同比增长35.1%，顶尖绩优人数同比增长7.7%、新人优＋占比同比提升9ppt。

    营运利润好于预期，假设调整后营运偏差贡献已恢复至较高水平。1H22 平安集团营运利润同比+4.3%，其中寿险营运利润同比+18.0%，好于我们此前预期，主要由于此前公司对精算假设做出修正后营运偏差的正向贡献已经恢复至较高水平；集团净利润同比+3.9%，当期由于资本市场大幅波动导致投资负向偏差相较去年进一步扩大，同时准备金补提的负面影响持续。

    车险承保表现强劲，保证险赔付恶化导致财险整体综合成本率低于预期。

    1H22 平安财险综合成本率为97.3%，其中车险94.4%，同比改善3.0ppt，我们认为主要受益于疫情对于车辆上路的影响以及综改后公司竞争优势的显现；保证险综合成本率达113.0%，同比+24.8ppt，主要由于疫情对小微企业经营产生负面影响导致，预计未来外部环境若有改善将推动承保端修复。

    寿险改革曙光初现，当前估值水平具备较强的配置价值。行业过去几年的调整导致市场情绪较为悲观，中国平安的估值和持仓已达历史低点，我们认为公司存在较大幅度的估值超调，中报代理人产能显著提升传递出公司基本面企稳向好的积极信号，建议关注公司的投资机会。

    盈利预测与估值

    由于保证险赔付超预期以及下半年权益市场表现不及我们预期，我们维持2022e EPS 基本不变，下调2023e EPS 7%至每股7.9 元。当前A 股股价对应2022e/2023e 0.49x/0.45x P/EV。当前H 股股价对应2022e/2023e0.44x/0.41x P/EV。我们重申平安-A/平安-H 跑赢行业评级，建议积极配置。考虑当前市场对于行业新业务增长较为悲观产生估值折价，我们下调平安-A/平安-H 目标价11.8%/21.1%至每股61.72 元/67.85 港元，目标价对应0.74x/0.70x 2022e P/EV，较当前股价有51.6%/58.0%的上行空间。

    风险

    新单保费增速不及预期；长端利率大幅下行；A股市场大幅波动。