核心观点：

    　　公司发布一季报：归母净利润383.5 亿元，同比+48.9%，归母OPAT413.9 亿元，同比-3.4%；NBV137 亿元，同比+8.8%。

    　　内外驱动，价值超预期增长。一季度NBV 同比+8.8%（追溯22Q1 假设，同比+21.1%），超出市场预期：（1）从量的角度：Q1 首年保费同比+27.9%，虽然预售阶段受疫情感染高峰的短暂影响，但随着销售场景的恢复、居民较高的储蓄意愿、寿险改革提振产能等多重利好因素，公司个险及银保渠道双双发力推动首年保费增长。（2）从价的角度，NBVM 为20.9%，同比-3.7pct，主要是渠道结构变化，其中银保渠道翻倍增长推动个险渠道占比下滑，而预计个险渠道价值率保持相对稳定。展望未来，受益旧产品退市的因素，预计半年报价值增速较Q1 扩大，有望达到两位数增长，而全年增速有望高于一季度增速。

    　　权益市场的回暖推动归母净利润同比+48.9%。23Q1 沪深300 指数涨幅4.6%（22Q1-13.6%），推动总投资收益率同比+1pct 至3.3%，另外公司正式实施IFRS17 准则，预计公司利润表更趋稳定。OPAT 同比-3.4%，主要是寿险、资产管理业务及科技业务下滑所致，而寿险有望随NBV 增长而回暖，资产管理及科技有望随经济的修复而回暖。

    　　代理人产能提升，而银保大幅增长。（1）个险：代理人环比-9.2%至40.4万，比较人力同比降幅和个险NBV 转正，预计代理人产能明显提升，有望推动人力逐渐企稳；（2）银保：产品结构调整，银行拥有广泛的储蓄类客户，并且公司不断深化银行优才队伍，银保渠道大幅增长。

    　　盈利预测与投资建议： 预计23-25 年EPS 6.8/7.7/8.5 元/股，EV 估值法给公司2023 年A 股0.8XPEV 价值（H 股0.7X），对应A 股合理价值68.3 元/股（H 股67.7 港币/股），维持公司A/H 股“买入”评级。

    　　风险提示：改革不达预期，长端利率下降，监管趋严。（HKD/CNY=0.88）