核心观点
公司寿险及健康险业务一季度价值率显著改善驱动NBV 同比+34.9%，多渠道发展效果显著，银保渠道和社区金融服务渠道NBV 增长尤为强劲。财险业务品质显著改善，综合成本率同比-3.0pct 至96.6%带动承保利润大幅增长。资产端来看， 公司保险资金投资组合进一步加大高股息股票配置，且一季度OCI 股票业绩表现较为亮眼，带动综合投资收益率同比改善。展望来看，公司银保渠道在巩固国有大行合作的同时积极拓展头部股份行、城商行等潜力渠道，多渠道策略有望进一步增强公司NBV 增长动能，而资产端公司持续加大红利资产配置力度，有望增厚长期收益并提升报表稳健性。当前公司估值仍处低位，安全边际充足，建议关注估值修复投资机会。
事件
中国平安披露2025 年一季度业绩
公司一季度归母营运利润同比+2.4%至379.1 亿元，其中寿险及健康险业务NBV 同比+34.9%至128.9 亿元；财险业务保险服务收入同比+0.7%，综合成本率同比-3.0pct 至96.6%；未年化净、综合投资收益率分别为0.9%、1.3%，同比持平、+0.2pct。
简评
1. 整体业绩：营运利润表现稳健
集团整体经营稳健， 一季度归母营运利润同比+2. 4% 至379.1 亿元，主因寿险及健康险业务归母营运利润同比+5.0%至268.6亿元。一季度归母净利润同比-26.4%至270.2亿元， 主因一季度实现公允价值变动亏损218.0 亿元，而24Q1 实现公允价值变动收益344.9 亿元。一方面，一季度沪深300 指数累计下跌1.21%，而24Q1 则累计上涨3.10%，另一方面，一季度利率上行环境下FVTPL 计量的固收投资公允价值变动亦可能面临一定压力。
2. 寿险及健康险：价值率改善驱动NBV 实现较快增长一季度NBV同比+34.9%至128.9 亿元，主要由NBVM 同比+10.4pct 至32.0%驱动，我们预计价值率改善主要由产品结构优化、预定利率下调和银保渠道业务结构优化驱动。一季度用来计算NBV的首年保费同比-19.5%至455.9 亿元。
公司全面打造多渠道专业化销售能力，多渠道发展效果显著。代理人渠道方面，公司聚焦“做优、增优、育优”三优平台，通过分人群推动队伍三优跃迁、产品创新和服务整合，进一步激发队伍生产力，牵引队伍阶梯式向上发展，一季度人均NBV 在去年同期较高基数（24Q1 代理人人均NBV 同比+56.4%）下仍同比+14. 0%，带动代理人渠道整体NBV 同比+11.5%。截至一季度末，平安寿险个人寿险销售代理人数量为33.8 万人， 同比+1.5%，环比-6.9%。银保渠道方面，公司多措并举推动高质量发展，一季度NBV同比+170.8%。在渠道合作方面，平安寿险坚持多元化布局，巩固国有大行合作，拓展头部股份行、城商行等潜力渠道; 在网点经营方面，夯实标准化经营，持续提升产能; 在队伍发展方面，严选增优，推进专业化赋能，加速打造绩优队伍; 在经营管理方面，优化内部管理，激发组织活力，实现质效提升。社区金融服务渠道方面，网点和队伍保持高质量发展，一季度实现存续客户全缴次继续率同比提升0.5个百分点，新业务价值同比+171.3%，客户经营价值持续突破。
3. 财险：业务品质显著改善，承保利润大幅增长按“保险服务收入×(1-综合成本率)”测算，财险业务承保利润同比+755.5%至27.6亿元，主因综合成本率同比-3.0pct 至96.6%，承保利润上年同期基数受春节前期暴雪灾害和保证保险的负面影响而相对较低。一季度保险服务收入同比+0.7%至811.5 亿元，原保险保费收入同比+7.7%至851.4 亿元，其中车险、非车险分别同比+3.7%、+15.1%至537.4 亿元、314.0 亿元。
4. 资产端：持续加大高股息股票配置力度，综合投资收益率同比提升
综合投资收益率同比改善，预计主要由OCI 股票带动。一季度，公司保险资金投资组合未年化综合投资收益率同比+0.2pct 至1.3%，此处需注意该综合投资收益率剔除了支持寿险及健康险业务的FVOCI 计量债权投资的公允价值变动额，综合投资收益率的改善预计主要由OCI 股票带动，一季度公司其他权益工具公允价值变动为205.3 亿元，较24Q1 的-1.1 亿元显著改善。一季度的未年化净投资收益率为0.9%，同比持平。截至一季度末，公司保险资金投资组合规模超5.92 万亿元，较年初+3.3%。
资产配置方面，公司进一步加大高股息股票配置力度，其他权益工具规模快速增长。公司一季度多次增持以港股银行股为代表的高股息股票，一季度末其他权益工具投资规模4770.8 亿元，同比+81.3%， 较上年末+33.8%。我们认为，公司在低利率环境下增加高股息股票的配置有助于增厚长期投资收益并较好兼顾报表稳健性。
5. 其他业务：平安健康并表时带来的一次性损益对金融赋能业务净利润带来一定冲击
银行业务方面，一季度归母净利润同比-5.6%至81.7 亿元，主因平安银行营业收入受市场变化、优化业务结构等因素影响同比-13.1%至337.09 亿元。资管业务方面，一季度归母净利润同比+19.2%至10.9 亿元。金融赋能业务方面，一季度实现归母净亏损28.7 亿元，亏损幅度较24Q1 的0.6 亿元进一步扩大，主因平安健康并表时带来的一次性损益，剔除此类不属于日常营运收支的一次性重大项目后一季度实现归母营运利润5. 5 亿元，较24Q1 的归母营运亏损2.0 亿元有所改善。
6. 投资建议：资负两端稳中有进，当前估值处于低位，看好公司长期投资价值
寿险及健康险业务一季度价值率显著改善驱动NBV 同比+34.9%，多渠道发展效果显著，银保渠道和社区金融服务渠道NBV增长尤为强劲。财险业务品质显著改善，综合成本率同比-3.0pct 至96.6%带动承保利润大幅增长。资产端来看，公司保险资金投资组合进一步加大高股息股票配置，且一季度OCI 股票业绩表现较为亮眼，带动综合投资收益率同比改善。展望来看，公司银保渠道在巩固国有大行合作的同时积极拓展头部股份行、城商行等潜力渠道，多渠道策略有望进一步增强公司NBV 增长动能，而资产端公司持续加大红利资产配置力度，有望增厚长期收益并提升报表稳健性。估值方面，截至4 月25 日收盘，公司2025年PEV为0.61倍， 股息率达5.1%，安全边际充足。我们预计公司2025/2026/2027 年的NBV 增速分别为23.0%/14.1%/13.9%，给予公司未来12 个月目标价71.2 元，对应2025 年PEV 为0.85 倍，维持“买入”评级。
风险提示：
负债端改革不及预期：当前公司寿险业务持续深化转型，若公司代理人队伍质量提升不及预期，可能会影响到公司的新业务价值。
长端利率超预期下行：如果长端利率出现超预期下行，将对公司的投资收益产生不利影响。
权益市场大幅下滑：如果权益市场出现大幅下滑，将对公司的投资收益产生不利影响。
居民对保障型产品的需求复苏情况持续大幅低于预期：保障型产品的新业务价值率一般较高，若居民对此类产品的需求持续低迷，可能对公司的新业务价值增长带来负面影响。