2Q21 盈利增长放缓

    　　受高基数影响，中国人民保险集团（人保）寿险及健康险条线今年的新业务价值增速将承受较同业更大的压力。公司 1H20 新业务价值增速为 8.7%，领跑上市寿险公司。公司 1H21 寿险及健康险新单保费同比下降 8.6%（1Q21/2Q21：同比下降 3.9/20%），这将令新业务价值增速承压。财险条线 1Q21 综合成本率（COR）较 2H20 明显改善。根据公司一个月前发布的盈利预告，其 1H21 利润增长 25-35%，我们推算 2Q21 利润增长 3-26%（1Q21：42.7%）。我们将 2021 年新业务价值同比增速预测下调至-7.9%，以反映销售势头疲软。我们预计 2021/2022/2023 年 EPS 为人民币0.54/0.57/0.58 元。我们将基于 SOTP 法的目标价从人民币 6.2 元下调至5.1 元。当前股价对应 0.81 倍 2021 年预测 PEV。维持“增持”评级。

    　　寿险及健康险：新业务价值承压

    　　公司 2020 年新业务价值增速领跑同业，我们认为主要系利润率改善推动，导致 2021 年增速受高基数影响。公司 1H21 新单保费同比下降 8.6%（1Q21/2Q21：同比下降 3.9/20%），期间利润率较高的期交产品的新单保费同比下降 7.8%（1Q21/2Q21：同比增长 2.8%/同比下降 37%）。据管理层，公司代理人数在 1Q21 大幅下降，在 2Q21 未出现改善。寿险子公司在2Q21进行管理层重组，新管理团队的战略举措尚待揭晓。我们将1H21/2021新业务价值同比增速预测下调至-12.2/-7.9%，以反映销售势头疲软。

    　　财险：车险改革后 COR 恶化

    　　受益于车险监管收紧及公司严格的定价和承保管控，1Q21 车险条线 COR稳健，为 94.6%，仅略逊于 1Q20 水平（94.2%）。但由于改革令车险承保利润率承压，我们预计 1Q21 承保业绩改善的积极影响或自 2Q21 起消退。

    　　我们预计公司的 COR 将愈发受到车险改革后新保单占比提升的负面影响。

    　　最近河南水灾或令公司 2H21 的 COR 恶化，并在一定时间内影响市场情绪。

    　　下调目标价；维持“增持”评级

    　　我们调整盈利预测，预计 2021/2022/2023 年 EPS 为人民币 0.54/0.57/0.58元（前值：0.54/0.54/0.59 元）。我们下调 2021/2022/2023 年新业务价值同比增速 8.4/6.2/6.2 个百分点至-7.9/5.8/5.8%。我们预计 2021/2022/2023 年财险 COR 为 98.2/98.2/98.7%。我们将基于 SOTP 法的目标价从人民币 6.2元下调 18%至 5.1 元。维持“增持”评级。

    　　风险提示：寿险代理人产能、人数双降；财险承保利润显著下降；及公司录得大规模投资亏损。