投资要点

    中国人保发布2021 年三季度报：公司2021 年前三季度实现保费收入4582.5亿元，同比增长0.5%；实现归母净利润207.8 亿元，同比增长10.9%；净利润在投资带动下增速较好，在同业中保持领先。净利润增速较好主要因投资端表现良好，保费收入稳健则得益于非车业务的较快增长。

    非车业务延续良好势头，综合成本压力小幅抬升。前三季度，公司财险保费收入同比+0.5%至3458.0 亿，其中车险业务受综改影响，负增长幅度较前两季度扩大，拖累总保费增长；但非车业务整体表现良好，意外伤害及健康险、农险、责任险等增长10%以上；信用保证险降幅明显，预期与前期风险出清和主动收缩融资性业务有关。在政策推动及需求增长背景下，关注非车业务发展带来的保费稳健增长机会。综合成本压力抬升，前三季度综合成本率98.9%，同比增加0.5pct，但横向看较行业保持领先。分险种看，车险成本率仍在上升，综改影响持续体现。非车业务中，融资性信用保证险、政策性业务和商业非车业务成本率均超100%，给当期利润造成一定冲击。短期看，随着车险综改影响逐渐减弱，信用保证风险业务加速出清，公司成本率有望回归稳定。长期看，综改压低费率后竞争模式改变，公司在车商和自营渠道丰富资源加持下，成本优势将愈发凸显。

    人保寿险新单承压，人保健康稳中向好。前三季度，人保寿险实现新单保费352.8 亿元，同比-12.6%，行业深度调整背景下，业务规模和结构持续承压。

    但公司持续推动业务结构优化，降低趸交业务占比，着力发展期缴业务，长险趸交保费、期交保费分别同比下降21.7%、4.1%，期交保费降幅相对较小，业务结构有所优化。人保健康保费同比增长11.2%，延续前期较高增长态势，预计两全、好医保医疗险和重疾险是重要贡献因素。此外，得益于互联网渠道布局较早、体系和制度较为完善，整体符合监管要求，预期在互联网保险监管趋严形势下竞争优势进一步强化。

    投资业绩表现较好。公司前三季度实现投资收益509.2 亿元，同比增长13.4%收益率中枢稳健，买卖价差收益表现较好。同时，考虑公司资产负债久期缺口较小，抗周期波动能力较强，看好在投资业绩上的长期表现。

    投资建议：短期看，车险综改影响逐渐减弱，公司进一步压缩风险较大的保证险业务，期待成本率迎来向下拐点后的承保端利润改善；长期看，公司在财险板块优势地位显著，车险业务渠道成本管控能力强大，非车业务则具备先发优势和客户基础；此外人身险业务持续转型，未来价值提升潜力较大。当前公司对应2021 年PEV 在0.82，估值处于历史底部区间。预计公司2021-2023 年归母净利润分别为223 亿元、253 亿元和290 亿元，对应EPS 分别为0.50、0.57和0.66 元，维持审慎增持评级。

    风险提示：车险综改影响持续、寿险转型进度不及预期、权益市场大幅下挫