【事件】中国人保发布2022 年中期业绩：1）上半年归母净利润179 亿元，同比+6%，Q2 单季归母净利润91 亿元，同比+33%。会计估计变更减少税前利润11 亿元（2021 年同期为减少27 亿元）。ROE 为8.0%，同比基本持平。2）归母净资产2215 亿元，较年初+1.1%，较Q1 末+3.5%。

    产险：保费稳健增长，综合成本率显著改善。1）产险业务上半年净利润190 亿元，同比+15.3%。承保利润82 亿元，同比+51.9%。2）产险保费同比+9.9%，市占率达34.4%，较年初+1.6pct。车险保费同比+6.7%，非车险保费同比+12.8%，其中意健险/农险/信用保证险保费分别同比+14.7%、+24.2%、+129.9%。3）综合成本率96.0%，同比-1.2pct。除责任险/货运险综合成本率分别同比+7.0pct、+8.7pct 外，其余险种均有所改善，其中信用保证险/农险/企财险/车险分别同比-26.2/-7.1/-4.3/-1.3pct。4）赔付率同比-0.2pct 降至71.6%。①依托精准定价、价费联动，车险赔付率同比-0.6pct。②通过强化高赔付业务风控，意健险赔付率同比-2.2pct。③通过持续风控与追偿管理，信用保证险赔付率同比-32.5pct。④受出险率上升影响，货运险赔付率同比+16.4pct。5）费用率同比-1.0pct 降至24.4%。①公司持续推进降本增效，车险/农险/责任险/企财险/货运险费用率分别同比-0.7/-8.5/-0.9/-2.2/-7.7pct。②受已赚净保费形成率影响，信用保证险费用率同比+6.3pct。我们认为，上半年公司综合成本率显著改善，主要受益于疫情因素导致赔付支出下降，下半年以来自然灾害影响同比有所减弱，我们预计全年综合成本率同比改善幅度或将进一步扩大，承保利润增速有望大幅提升。

    人身险：寿险NBV 依然承压，人力规模显著收缩。寿险方面：1）上半年净利润33.6 亿元，同比-25.1%。2）保费同比+12.3%，其中长险首年期交保费同比-1.6%。

    3）NBV 同比-38.1%。NBV margin 同比下降4.4pct 至3.9%。EV 较年初-1.7%。

    4）“大个险”人力规模较年初-30.6%降至12.9 万人。月均有效人力2.8 万，同比-53.7%。月人均新单期交保费5842 元。5）13 个月保费继续率同比+3.8pct升至85.8%。健康险：1）上半年净利润7.4 亿元，同比+186.5%。2）保费同比+18.8%，其中长险首年期交-40.1%。3）NBV 同比+20.1%。NBV margin 为3.7%，同比持平。EV 较年初+27.4%。

    投资：增配金融债、企业债、长期债权计划与基金。截至2022 年中，投资资产规模较年初+2.8%至1.23 万亿元，其中现金及现金等价物/固收类/权益类资产占比分别为2.8%/64.1%/16.6%，分别较年初持平/+1.2pct/-1.2pct。总投资收益率5.5%，同比-1.2pct；净投资收益率4.9%，同比+0.1pct。

    看好公司财险业务竞争优势，给予“优于大市”评级。中国人保目前A 股估值2022E PEV 0.70 倍、PB 0.91 倍。我们对中国人保进行分部估值：给予人保财险业务1.0x-1.1x PB，给予人保寿险、人保健康0.4-0.45x PEV，给予其他业务0.85x PB。分部估值法下中国人保的合理价值区间为5.24-5.73 元/股，给予“优于大市”评级。

    风险提示：1）行业保费增速低于预期；2）商车费改使行业承保利润持续承压。