事件：中国人保披露3Q23 业绩，低于预期：新准则可比口径下，9M23 集团实现归母净利润205 亿元 /yoy-15.5%，低于预期（我们原预计+6.7%），3Q23 归母净利润6.2 亿元/yoy-89.6%；保险服务收入3806 亿元 /yoy+8%，其中财险保险服务收入3460 亿元 /yoy+8.6%，COR97.9% /yoy+1.7pct；人保寿险+人保健康保险服务收入323 亿元 /yoy+2.3%。

    车险业务COR 上升拖累承保利润。根据公司公告，新准则下公司9M23 车险实现保险服务收入2096 亿元，yoy+5.2%,其中3Q23 车险保险服务收入717 亿元，同比+5.2%。9M23车险 COR 同比+2.3pct 至 97.4%，主因车辆出行恢复，出险率较去年同期上升。受COR上升影响，9M23 公司车险实现承保利润54.5 亿元，yoy-44%。公司持续优化费用投放、提高直销直控渠道，预计后续在新车销量增长及新能源车销量增长的推动下，综合成本率有望保持总体稳定。

    非车业务维持增长，COR 略有上升。根据公司公告，新准则下公司9M23 非车业务实现保险服务收入1365 亿元，yoy+14.2%，占总保险服务收入比重同比提升2pct 至 39%；COR 同比上升0.6pct 至98.6%，实现承保利润19.1 亿元，yoy-18%，主因受“杜苏芮”、“海葵”强台风等大灾风险影响，非车险赔付率有所上升。预计后续在企财险防灾减损、责任险降低长尾风险产品结构后，非车险盈利水平将继续改善。

    健康险为主要贡献，人身险维持稳健增长。①人保寿险：根据公司公告，新准则可比口径下9M23 保险服务收入132 亿元/yoy-13.1%，3Q23 保险服务收入46 亿元，yoy-6.8%，当前储蓄型产品需求仍存，叠加银保渠道迅猛发展，预计公司23E NBV 有望正增长。②人保健康：新准则可比口径下9M23 保险服务收入191 亿元/yoy+16.5%，3Q23 保险服务收入65 亿元，yoy+17.5%。

    投资收益受市场波动有所承压，拖累净利润。9M23 集团实现归母净利润205 亿元/yoy-15.5%，其中3Q23 归母净利润6.2 亿元/yoy-89.6%，主因资本市场波动及新会计准则变更双重影响。根据公司公告，9M23 公司实现总投资收益214 亿/yoy-53.2%，公允价值变动亏损86 亿，较去年同期亏损上升78 亿，预计主因3Q23 权益市场波动。

    投资分析意见：维持增持评级，下调盈利预测。考虑到权益市场仍有所震荡，我们下调公司投资收益率假设，从而下调盈利预测。预计旧准则下公司 23-25E 归母净利润257、300、335 亿元，（原预测新准则下23-25E 归母净利润为227、261、291 亿元，旧准则下归母净利润为284、327、364 亿元）同比分别+5.5%、+16.4%、+11.8%。公司财险业务经营稳健，承保利润持续提升，预计全年COR 仍有望维持稳定。寿险业务经营稳中向好，期交保费降幅有望持续收窄，我们继续坚定看好公司下阶段经营表现，维持增持评级。当前收盘价对应23-25 年动态PB 为0.98 倍、0.89 倍、0. 81 倍。

    风险提示：财险自然灾害冲击赔付率表现；寿险期交销售持续承压；权益市场波动使权益敞口浮动盈亏增加。