营收增速回升，拨备计提力度加大。公司披露2020 年中报，20H1 营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为7.28%（20Q1/19H1:

    　　4.67%/16.02%）、4.17%（ 20Q1/19H1: 2.87%/9.94%）、-14.61%（20Q1/19H1: 1.80%/4.85%），营收和拨备前利润增速回升，归母净利润增速下行较多主要受增提拨备拖累。从20H1 累计业绩拆分来看，生息资产规模和税率是主要正贡献因素，主要负贡献因素为拨备计提。

    　　从20Q2 单季度业绩拆分来看，拨备计提依然是最大负贡献因素，生息资产增速继续改善，息差对业绩的拖累趋强，成本收入比、税率回升。考虑到20H1 行业整体拨备计提力度加大，业绩增速均有所回落，公司营收、PPOP 表现不差，业绩总体稳健。

    　　存款增长较好，息差保持韧性。公司披露，20H1 生息资产收益率为3.87%，计息负债成本率为2.42%，较19A 分别下降17bps、14bps，而20H1 净息差1.53%，较20Q1 略降2bps，较19A 下降5bps，息差保持韧性。资产端，受LRP 下调和规模增长影响，贷款、投资类资产、同业资产收益率均有一定下行。负债端，存款成本率2.31%，较19A 下行4bps，同业和债券负债成本率则跟随资金市场利率下行。存款增长较好，占计息负债比重提升，同时存款中活期占比回升，缓和整体计息负债成本压力。

    　　不良确认加快，资产质量风险出清进程有望加速。2020H1 公司不良率1.68%，环比20Q1 上升9bps；关注贷款率1.78%，较上年下降38bps。

    　　我们测算，2020H1 公司不良净新生成率1.60%，环比20Q1 上升9bps，维持高位，不良确认加快。公司拨备计提加快，但由于确认生成较快，不良余额上升较快，导致拨备覆盖率下降。整体来看，公司不良确认加快，资产质量风险出清进程有望加速。

    　　投资建议：受疫情冲击，公司业绩增速随行业趋势下行，但营收和拨备前利润增速略有回升。往后看，预计公司营收增速相对稳定，需要关注后续资产质量风险出清的速度和力度。预计公司20/21 年归母净利润增速分别为-20.95%和4.82%，EPS 分别为0.79/0.83 元/股，当前A 股股价对应20/21 年PE 分别为6.07X/5.78X，PB 分别为0.48X/0.46X。近两年公司估值PB 中枢在0.65X 左右，我们认为可以给予公司A 股2020 年PB 估值0.7X，测算出合理价值6.89 元/股，按照当前 AH 溢价比例，H 股合理价值为6.04 港币/股，维持“买入”

    　　评级。

    　　风险提示：经济增长超预期下滑；资产质量超预期恶化。