核心观点

    　　交通银行营收利润保持在5%左右的增长中枢，规模增长、其他非息收入、拨备少提是主要正面贡献因素。资产端，对公投放持续加强，地产销售优化政策出台，按揭增量值得关注，金融市场相关资产收益率提升助力息差降幅收窄。负债端，定期化趋势依然延续，存款成本进一步上升，期待后续降成本各项举措。

    　　二季度净手续费收入同比增速明显改善，理财规模重回上升趋势。资产质量保持稳健，拨备覆盖率进一步提升，但逾期率、关注率略有上升需持续关注。

    　　事件

    　　8 月25 日，交通银行披露2023 半年报，1H23 实现营业收入1371.55 亿元，同比增长4.8%（1Q23：5.5%）；实现归母净利润460.39 亿元，同比增长4.5%（1Q23：5.6%）。2Q23 不良率1.35%，季度环比上升1bp；2Q23 拨备覆盖率季度环比上升9.6pct 至192.9%。

    　　简评

    　　1.规模、其他非息是营收主要贡献因子，业绩增速保持稳健，营收利润增速均维持在5%左右。

    　　1H23 交通银行实现营业收入1371.55 亿元，同比增长4.8%，增速较一季度略有下降，但保持在5%左右的中枢。其中净利息收入、净手续费收入分别同比减少3.1%、0.8%，拖累营收增长。

    　　1H23 其他非息收入同比增长43.3%，是支撑营收增长的主力，一方面子公司股权类投资收益增长，另一方面，依托自身资产配置的能力，债权及利率类衍生损益增长，其他非息收入占营收比重提升至22.0%。

    　　业绩方面，1H23 交行实现归母净利润460.39 亿元，同比增长4.5%，较一季度略有下滑，但维持在5%左右。根据盈利驱动因素分析，规模扩张、其他非息收入、拨备计提是主要的正向影响因子，分别正面贡献12.4%、7.0%、4.7%的利润，息差缩窄是主要负面因子，对利润造成14.5%的负面影响。

    　　2. 净息差降幅缩窄，金融市场相关资产收益率显著提高。1H23 交行净息差为1.31%，较2022 年下降17bps，但较1Q23 仅下降2bps，降幅显著缩窄。其中，1H23 生息资产收益率较2022 年上升1bp 至3.64%，计息负债成本较2022 年上升19bps 至2.45%。交行息差显著低于同业一方面是由于网点布局和负债成本和其他国有大行存在差距，另一方面也是由于其国债及地方债投资占比较高，在考虑利息免税因素后，1H23 净息差为1.53%，与同业差距相对缩窄。

    　　资产端，对公投放为主，金融市场相关资产收益率上升支撑资产收益率回暖。交行上半年贷款投向主要集中在对公领域，其中制造业中长期贷款、绿色信贷、战略性新兴产业贷款、涉农贷款分别同比增长28.7%、25.3%、31.1%、15.61%，带动对公贷款同比增长12.8%，占贷款增量的47.8%。零售贷款方面，受提前还贷潮影响，按揭贷款较年初减少158.21 亿元，占贷款比重下降1.54pct 至19.2%，考虑到认房不认贷等相关地产销售优化政策的陆续出台，下半年按揭贷款规模有望回升。值得注意的是，上半年交行个人消费贷款余额较上年末增长39.3%，已成为零售贷款的主要增量。资产定价方面，1H23 贷款收益率较2022 年下降14bps 至4.12%，一方面是由于上半年信贷冲量下，企业、零售贷款利率分别较2022 年下降8、22bps 至3.92%、4.65%，另一方面则是由于票据贴现较年初增长12.1%，占贷款增量比重达27.5%；上半年债券投资、存放央行、同业资产收益率分别较2022年提升9、9、82bps 至3.38%、1.53%、2.92%，充分对冲贷款定价的负面影响，为资产定价回升做出贡献。

    　　负债端，定期化趋势延续，期待后续政策红利释放助推存款成本调降。上半年，企业、零售定期存款分别同比增长5.9%、25.6%，较年初增长5.4%、15.3%，定期存款占比上升至64.3%。定期化趋势下，交行企业、零售存款成本分别较2022 年上升19、11bps 至2.32%、2.40%，拉动存款成本上行至2.35%。展望后续，本月1年期LPR 再度下调后，存款利率有望进一步下行，同时政策红利在下半年的释放、交行自身对于高成本存款的量价管控均将有利于其负债成本的改善，助力息差企稳。

    　　3. 零售客户基础稳中加固，AUM 持续增长。截至上半年，交通银行境内零售客户数（含借记卡和信用卡客户）较上年末增长1.44%至1.94 亿户，达标沃德客户237.20 万户，较上年末增长6.91%。AUM 规模4.9 万亿元，较上年末增长6.11%，资产管理规模实现稳步增长。

    　　理财规模重回上升通道，代销保险表现亮眼，二季度单季净手续费收入同比增长近8%。截至1H23，全集团理财产品余额1.25 万亿，较上年末增长3.94%，平稳度过去年四季度的理财赎回期，其中净值型理财产品余额1.16 万亿，占比稳步提升。但由于资本市场持续波动、产品管理费率及销售费率下降等因素，理财业务收入承压，同比减少21.87%。受居民避险情绪影响，上半年代销保险产品余额同比增长20.4%至2847.56 亿元，代销保险有力支撑财富管理收入。综合来看，手续费净收入二季度表现明显好转，2Q23 同比增长7.8%（1Q23 YoY：

    　　-7.7%）。

    　　4. 不良率保持稳定，拨备覆盖率延续上升趋势。2Q23 交通银行不良率季度环比上升1bp 至1.35%，保持稳定区间，其中制造业、租赁和商务服务业、建筑业等重点领域贷款不良率较年初下降48、24、15bps 至2.14%、1.0%、0.98%，带动整体对公贷款不良率下降8bps 至1.59%。地产方面，1H23 对公房地产贷款规模较年初减少132.68 亿元至5065.89 亿元，不良率虽然由2.8%上升至3.39%，但提升幅度较2H22 的90bps 已大幅下降；城投方面，交通银行贷款项目主要集中在好地区、好平台，资产质量保持良好。预计伴随着政治局会议后城投化债、地产销售优化系列政策的落地，交通银行重点领域风险将实现进一步化解。

    　　2Q23 交通银行拨备覆盖率季度环比提升9.6pct 至192.85%，延续一季度的上行趋势，风险抵补能力扎实稳固；前瞻指标方面，逾期率、关注率较年初分别上升12、8bps 至1.28%、1.52%，需进一步关注；不良认定标准严格，逾期60 天以上、90 天以上占不良比重分别为70%、63%，均处于较低水平。

    　　5. 投资建议与盈利预测：交通银行营收利润保持在5%左右的增长中枢，规模增长、其他非息收入、拨备少提是主要正面贡献因素。资产端，对公投放持续加强，地产销售优化政策出台，按揭增量值得关注，金融市场相关资产收益率提升助力息差降幅收窄。负债端，定期化趋势依然延续，存款成本进一步上升，期待后续降成本各项举措。二季度净手续费收入同比增速明显改善，理财规模重回上升趋势。资产质量保持稳健，拨备覆盖率进一步提升，但逾期率、关注率略有上升需持续关注。预计交行2023-2025 年归母净利润增速分别为6.1%、6.2%和6.9%，营收增速分别为5.4%、7.1%和7.2%。当前股价对应0.45 倍23 年PB，仍有较大提升空间。

    　　6. 风险提示：（1）如果宏观经济大幅下滑，企业偿债能力削弱，资信水平较差的部分企业可能存在违约风险，从而引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降。（2）疫情可能存在反复，影响对公端企业经营和零售端客户消费，从而对信贷需求产生较大不利影响，资产规模扩张受限。（3）宽信用政策力度不及预期，公司经营地区经济的高速发展不可持续，从而对公司信贷投放产生较大不利影响。（4）零售转型效果不及预期，权益市场出现大规模波动影响公司财富管理业务。（5）悲观预期下，若净息差在我们现有预测基础上再下调5bps，信用成本保持不变，则将对2023 年营收、归母净利润增速分别造成2.3%、6.9%的负面影响，下降至3.1%、-0.9%。

    　　若净息差保持不变，信用成本在我们预测基础上提升5bps，则将对2023 年归母净利润增速造成4.2%的负面影响，下降至1.9%。