交通银行2023 年上半年扩表稳健，投资收益回暖，整体业绩保持扩张态势。

    　　财富管理进展良好，客群基础稳步夯实。同时，拨备计提与核销处置维持较大力度，资产质量稳定运行，维持“增持”评级。

    　　 事项：交通银行发布2023 年中报，上半年营业收入/归母净利润分别为1371.6亿元/460.4 亿元，分别同比+4.8%/+4.5%。

    　　 营收增速稳定，利润增速回升：2023Q2 营业收入同比+4.1%（2023Q1:同比+6.6%），二季度重述影响较小，归母净利润同比+3.3%（2023Q1 同比+1.5%）。

    　　1）利息业务同比下降，非息业务回暖：2023Q2 利息收入同比-1.9%（2023Q1：

    　　同比-3.0%），去年二季度为利息收入低点，存贷定价压力影响有所延续。2023年二季度单季非息收入同比+14.9%，主要由投资类收益支撑。2）费用支出同比改善：2023Q2 单季度成本收入比29.5%，同比小幅下降0.7pct。3）拨备计提维持：2023H1 计提资产减值损失同比-1.5%，其中贷款减值同比-3.4%，贷款核销-3.4%，去年二季度高基数下，公司今年仍维持较大的计提及核销力度，持续巩固资产质量。

    　　 利息业务：扩表稳健，息差有所收窄。1）资产负债稳步扩张，对公信贷增量可观：2023 年中公司总资产/总负债分别13.8 万亿元/12.8 万亿元，较一季度末环比+1.2%/+1.3%。其中，信贷余额环比+1.5%，较年初增长6.9%，管理层在业绩会上亦表达维持全年12%的人民币贷款增速目标。对公贷款上半年增长8.9%，管理层表示对公增量已经达到了全年目标的80%以上，下半年或将加大零售信贷投放力度。2）存款增长动能充沛，然而定期化趋势延续：2023 年中存款环比/较年初分别+1.5%/+9.8%，然而日均定期存款较年初增量占整体日均存款增量的90%；3）贷款定价延续下行，存款成本提升：上半年资产端贷款/生息资产收益率分别较2022 年全年下行14bps/上行1bp，非信贷类资产回报率提升明显。然而，存款/计息负债付息率较2022 年全年提升16bps/20bps，导致上半年净息差（公布值）较去年全年下行17bps 至1.31%。

    　　 非息业务：投资收益大幅回升，中收逐步企稳。1）投资类收益是主要增量：

    　　2023H1，投资收益+公允价值变动损益+汇兑损益同比+66.3%，二季度单季同比+12.9%。证券投资规模较年初提升3.6%，较2022 年中期提升11.2%，二季度利率下行单季投资收益同比+74.0%，此外AIC 子公司权益投资增值以及部分子公司同比大幅减亏，均对投资类业务贡献突出。2）中收降幅收窄，财富业务稳步推进：2023H1 手续费及佣金净收入同比-0.8%（2023Q1：同比-7.7%），其中上半年代理业务同比+3.7%，主要是保险产品代销增幅高达20%。理财业务主要受到费率调降影响，交银理财规模较年初增长7.1%，收入同比降幅为21.9%。达标沃德客户/私人银行客户数量较年初分别增长6.9%/7.0%，零售AUM/私人银行AUM 亦分别较年初增长6.1%/5.7%，客群数量及资产规模均保持良好增长。

    　　 资产质量：整体稳定运行。1）不良率稳定，关注率/逾期率小幅波动：2023H1公司不良率环比基本持平于1.35%，关注率/逾期率分别较年初+8bps/12bps 至1.52%/1.28%，或对应信用卡不良/地产对公不良率较年初提升45bps/58bps，前期风险压力持续释放。2）风险抵补能力提升：拨备覆盖率提升9pcts 至192.9%。3）地产对公规模趋降，不良有所提升：2023 年中地产对公贷款较上年末下降2.55%，占贷款比重下略降0.63pct，主因地产开工下降，而不良贷款余额较年初增加26 亿元至172 亿元，同步反映上半年客户经营压力。

    　　 风险因素：宏观经济增速超预期下滑；资产质量大幅恶化；净息差水平超预期下行。

    　　 投资建议：交通银行2023 年上半年扩表稳健，投资收益回暖，整体业绩保持扩张态势。财富管理进展良好，客群基础稳步夯实。同时，拨备计提与核销处置维持较大力度，资产质量稳定运行。受行业资产定价走低影响，我们调整公司2023/24/25 年EPS 预测1.19/1.27/1.38 元（原预测2023/24/25 年分别为1.22/1.33/1.44 元），当前A 股/H 股股价对应2023 年0.45x/0.33x PB，估值水平位于历史低位，根据三阶段股利折现模型（DDM）测算公司目标估值0.55x PB（2023 年），给予A 股/H 股目标价6.80 元（0.55x PB）/6.15 港元（0.46x PB），维持“增持”评级。