报告要点

    事件描述

    2019Q1-3 公司实现营收12.5 亿，同比增52.3%，归母净利3.2 亿，同比增19.7%，实现扣非归母净利3 亿，同比增12.9%，实现毛利率54.1%，同比降6.8pct；2019Q3 实现营收4.6 亿，同比增49.3%，实现归母净利1.1 亿，同比增19.1%，实现毛利率55.1%，同比降3.9pct。

    事件评论

    新投运较多致摊销增加、维修支出至成本增加、宁河生物质项目采购原材料涨价致成本大幅增加导致公司毛利率下滑较多。公司利润增速低于收入增速主要因为毛利率下滑较多，公司特许经营权无形资产期末净值达57.5 亿，相比期初增加13.3 亿，相比2018Q3 末增加30.7 亿，无形资产增加导致摊销增加，例如2019H1 计提0.76 亿，同比增111%（2018H1 计提0.36 亿），相比营收增加幅度，摊销多增加0.19 亿，此外泰州等项目大修支出增加至成本增加较多，此外公司宁河生物质项目于去年年底商运，今年生物质原材料出现涨价情况致公司整体的毛利率下滑较多。

    拟非公开发性股票募资不超过23.9 亿用于项目建设，将大大降低公司有息负债率。公司目前有息负债达76.3 亿（短期借款21.1 亿+一年内到期的长期借款6.9 亿+长期借款48.3 亿），前三季度产生利息费用2.4 亿，超过公司的归母净利润，若本次募资成功，则每年公司财务费用可相对节约的金额也相当可观。

    公司目前手里储备产能是投运产能的2 倍以上，足以支撑企业3 年业绩高增。

    截至目前公司商运焚烧项目产能约1.86 万吨，今年年底预计达到1.96 万吨，2020-2021 年预计有望分别达到2.68 万吨/3.38 万吨/3.88 万吨，3 年产能平均增速可达到26%左右，目前最缺的是资金的补足，因此本次定增的推出正是时候。

    2018 年正式开启公司产能释放高峰期，预计公司2019-2021 年归母净利润分别为3.7（下调0.2 亿）/6.4（上调0.2 亿）/9.1 亿（上调0.8 亿），对应港股的PE 分别为9.0x、6.3x、4.4x（考虑了定增的影响），当前PB 为1.0x，处于历史低位，维持“买入”评级。

    风险提示： 1. 融资不顺畅风险；

    2. 项目进度低于预期风险。